尋找光伏產業鏈最優標的

上週（8月15日至8月19日）A股市場，光伏板塊受四川省限電政策訊息影響，幾乎持續飄紅。

2022年以來，光伏板塊在資本市場表現猶如過山車，從年初一路下跌至自4月底出現反彈，近兩月則是加速向好。

據wind資料，截至8月22日，光伏產業指數（933151.CSI）近60日上漲32.15%，而上證指數近60上漲幅度僅為4.71%，深證成指近60日上漲幅度為11.72%，顯然光伏板塊最近景氣度正盛。

通威股份（600438.SH）、TCL中環（002129.SZ）、晶澳科技（002459.SZ）、大全能源（688303.SH）、特變電工（600089.SH）在資本市場均獲得了不錯的漲幅。wind資料顯示，截至8月22日，五家企業近60日漲幅分別為：39.81%、28.74%、1.50%、2.72%、22.33%，隆基綠能（601012.SH）則受近期訊息影響，近60日微跌0.13%。 

這六家企業均是7月21日《巴倫週刊》中文版釋出的2022年“中國公司市值增長50強”年中觀察榜單上榜公司，其中本文重點解析三家光伏產業中上游龍頭企業隆基綠能、通威股份、大全能源。

受益於光伏產業上半年的景氣度，這三家企業2022年上半年均取得了不錯的業績漲幅。《巴倫週刊》中文版認為2022年下半年，三家企業中大全能源或仍將受益於行業景氣度及矽料供需錯配，業績增速最快，但是隨著2023年及後市行業產能逐步釋放，供需逐步平衡之後，矽料價格或逐步恢復到合理水平之後，三家公司業績增速或受影響，但由於隆基綠能是元件佔主營業務比重更大的綜合一體化的光伏公司，或許受到的影響最小。通威股份具有穩健的財務能力及運營能力，且其位於光伏產業鏈上游今年仍能受益於矽料供需緊平衡實現業績高速增長。綜合來看，目前最值得投資的標的似乎是通威股份，但長期來看，隆基綠能仍是最優質標的。

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波動中的上半年，仍然成績優異

隆基綠能、大全能源、通威股份分別是國內矽片龍頭、矽料龍頭、電池片龍頭。與行業景氣度對應，2022年上半年三家企業也實現了不錯的業績。

業績預告顯示，隆基綠能預計2022年上半年盈利63億元至66億元，同比上年增26%至32%。

據大全能源半年報，2022年上半年實現營業收入163.40億元，同比增長262.16%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為95.25億元，同比增長340.81%。

據通威股份半年報，2022年上半年實現營業收入603.39億元，同比增長127.16%。歸屬於上市公司股東的淨利潤122.24億元，同比增長312.17%。歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤124.93億元，同比增長317.19%。

與三家公司業績走勢趨同，光伏行業增幅較大。2022年上半年國內光伏發電裝機30.88GW，同比增長137.4%，超過2021年前十個月裝機之和。2022年上半年光伏產品出口總額約259億美元，同比增長113%。

光伏板塊在資本市場的表現以4月底為節點，4月底之前，光伏板塊自2021年12月底以來一路下跌，自4月底光伏板塊一路上揚至今。 

三家企業在資本市場也表現優異，截至2022年6月31日，隆基綠能2022年上半年股價上漲了8.57%，通威股份股價上漲了35.91%。大全能源股價上漲了11.35%。

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高景氣賽道或將逆轉

從業績資料不難看出，目前光伏板塊景氣度極高。

工信部發布的2022年上半年中國光伏產業執行情況資料顯示，多晶矽環節全國產量約36.5萬噸，同比增長53.4%；矽片環節全國產量約152.8GW，同比增長45.5%；電池環節，全國晶矽電池產量約135.5GW，同比增長46.6%。元件環節，上半年全國晶矽元件產量約123.6GW，同比增長54.1%。

即便如此，市場仍然處於供給緊缺狀態。中國有色金屬矽業協會資料顯示，2022年初至8月17日，矽料價格27次報價均為上漲。

事實上，2007年之後，光伏行業就步入爆發性增長階段，2007年至2021年，全球新增光伏規模年複合增長率達到33.64%。2021年光伏板塊也一度大漲，估值水平處於高位。

2022年下半年，國際市場仍有利好訊息，為光伏產品出口帶來較大的確定性。

8月美國通過了《通脹削減法案》和規模高達3690億美元的氣候法案，均有對光伏裝機需求釋放的刺激政策。如《通脹削減法案》計劃將2025年1月1日前開始建設的光伏專案的ITC稅收減免力度恢復至30%，還計劃通過提供10年消費者稅收抵免的方式鼓勵安裝屋頂光伏等。

歐盟“減碳55%”政策組及歐盟公佈的RE Power EU計劃草案同樣利好光伏裝機，中信證券預計2022年歐洲光伏裝機或接近50GW。

國內市場方面，中國光伏行業協會調高了2022年國內新增光伏裝機預測，預計2022年全年實現新增光伏裝機規模為85-100GW。而四季度是裝機高峰。

2022年下半年光伏行業國內外市場需求仍具有較大的確定性。

但是到2023年，這一趨勢有可能出現逆轉。對於2023年及後市矽料產能展望，市場上有許多聲音認為隨著矽料和矽片產釋放，矽料價格或趨於平穩。

2022年全球矽料和矽片產能出現了較大幅度增長。據PV Info link資料，預計到2022年底全球矽料、矽片、電池、元件產能將分別達到119萬噸、477GW、560GW、580GW。2021年全球矽料、矽片、電池產能分別為72.9萬噸、 415.1GW、423.5GW。

矽片企業中隆基股份及TCL中環、晶澳科技、上機數控（603185.SH）、晶科能源（688223.SH）、雙良節能（600481.SH）等等均在擴產。矽料企業中通威股份、協鑫科技（市佔率為20%）、大全能均在擴產。 

國金證券研報預計2022年底左右上游矽料、矽片價格將開始回落。

通威股份董事長也表示，後續隨著產能逐步釋放，預計矽料價格逐步恢復到合理水平。

誰是更好的投資標的

下半年三家企業業績是否能繼續保持增長？

年報顯示，2021年三家企業業績增長的原因，除了隆基綠能是元件銷售增長，通威股份及大全能源均由其高純晶矽、高純多晶矽產品供不應求、價格上漲及銷量增加所致。據大全能源及通威股份半年報，2022年上半年實現業績大幅增長的原因也是由於矽料市場緊缺帶來的價格、毛利大幅上漲。

2021 矽料價格從年初的8.4萬元/噸一度漲至超過27萬/噸，較年初漲幅超過220%。2022年仍在持續上漲。

近兩年由於下游裝機需求火熱，但矽料產能瓶頸，導致供需不平衡，矽料價格大幅上漲，“量價齊升”為矽料企業帶來豐厚利潤。因此當供需趨於平衡，矽料價格回落到合理水平，中上游企業業績增速也許會放緩。

隆基綠能是全球最大的單晶矽製造商，佔營業收入比最重是太陽能元件及電池，其次為單晶矽矽片和矽棒，分別為73.1%，21.3%。隆基綠能不僅是最大的單晶矽製造商，據PV InfoLink 資料顯示，2021年隆基綠能元件銷量、市場佔有率、品牌影響力也均位列全球首位。

大全能源是多晶矽製造商，多晶矽業務佔主營業務收入比重達99.61%。2021年大全能源產能為10.5噸/年。根據中國光伏行業協會資料，2022年上半年，大全能源多晶矽產量為6.67萬噸，佔國內多晶矽產量的18.3%，規模在業內處於第一梯隊。

通威股份主營業務主要為農牧業務與光伏業務，2021年年報顯示，農牧業務與光伏業務佔營業收入的比重分別為39.17%、60.83%。在光伏業務方面，通威股份主要生產的高純晶矽、太陽能電池片及元件相關業務，佔營業收入比重分別為29.88%、39.73%。截至2021年末，通威股份已形成高純晶矽年產能18萬噸。據CPIA統計，2021年通威股份高純晶矽產量全球第一，國內市場佔有率達到22%。據PV Info Link公佈資料，2021年通威股份太陽能電池出貨量全球第一，這已經是自2017年連續5年全球第一。

從三家企業的主營業務佔比來看，只有大全能源是純上游企業，多晶矽佔主營業務比重為99.61%，通威股份高純晶矽業務佔比為29.88%，隆基綠能單晶矽片和矽棒業務佔營業比重為21.3%。年報顯示，大全能源及通威股份均是隆基綠能的供應商。且值得一提的是年報顯示2021 年，隆基綠能實現單晶矽片出貨量 70.01GW，其中對外銷售 33.92GW，自用 36.09GW。因此，回顧三家企業近五年業績，2021年以矽料業務佔比更重的通威股份和大全能源享受到了矽料價格上漲的紅利，業績出現爆發式增長，2021年大全能源毛利率為70.47%，而2017年至2020年大全能源毛利率最高45.66%。

上週的光伏板塊持續漲了一週原因是受到水電大省四川限電政策訊息影響。

2021年四川的多晶矽產量僅次於新疆及雲南，佔全國產產量的13%。限電停產政策對於位於四川的矽料、矽片、電池片等光伏產業產能將產生影響，而矽料與下游供需仍不平衡將使得矽料價格在一定程度上仍保持高位。

據中國有色金屬矽業協會資料，上週，國內單晶復投料成交均價為30.53萬元/噸，周環比上漲0.36%；單晶緻密料價格區間成交均價為30.32萬元/噸，周環比漲幅為0.33%。

三家企業中，受此次限電影響最大的為四個生產基三個都在四川的通威股份。年報顯示，通威股份雙流、金堂、眉山、合肥四個主要生產基地前三個均位於四川省。隆基綠能的主要生產基地位於西安、銀川、中寧等地，大全能源主要生產基地位於新疆。此次限電對通威股份產能影響最大。

若產能受到影響會繼續加劇光伏產業鏈中矽料等上游產業鏈與下游供需矛盾，刺激矽料價格保持高位。不過據國盛證券研報，此次限電不同於去年政策性主動限電，對上市公司影響廣度和力度都更小，本輪限電限產難以持續。

因此當供需關係趨於平衡時，矽料價格下跌，矽料業務佔比最重的大全能源業績增速可能最受影響，其次是通威股份，隆基綠能或受影響最小。

綜上，2022年下半年大全能源仍可能是業績增長幅度最大最高速的企業，其次是通威股份，隆基綠能增長幅度或小於兩者。但長期來看，隆基綠能作為綜合一體化企業，未來受到矽料矽片價格影響較小，且矽料價格下跌時有利於降低其太陽能電池和元件成本，隆基綠能2017年至2021年ROE為 30.14%、 16.71%、 23.93%、 27.23%、 21.45%。長期看，隆基綠能仍是優質標的。

據wind資料，截至8月22日，隆基綠能市值為4049億元，市盈率（TTM）44倍；通威股份市值2754億元，市盈率（TTM）16倍；大全能源市值為1295億元，市盈率（TTM）9.9倍。

2022年年初至今隆基綠能、大全能源、通威股份股價漲幅分別為：-12.97%，38.91%、-1.20%。

（本文內容僅供參考，投資建議不代表《巴倫週刊》傾向；市場有風險，投資須謹慎。）

本文來自微信公眾號 “巴倫週刊”（ID：barronschina） ，作者：黃穎芳，編輯：吳海珊，36氪經授權釋出。