耿靖：居危思進，行穩致遠——2022年經濟展望

■作者：復旦大學泛海國際金融學院金融學客座教授，綠地集團執行總裁，綠地金融控股集團董事長、總裁

■公眾號：復旦金融評論

耿靖

復旦大學泛海國際金融學院金融學客座教授

綠地集團執行總裁

綠地金融控股集團董事長、總裁

我國經濟發展面臨需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力。

世紀疫情衝擊下，百年變局加速演進，外部環境更趨複雜嚴峻和不確定，發達國家通脹可能持續高企， 全球流動性面臨拐點，金融市場波動風險加大 ， 2022年註定是不平凡的一年。

新冠疫情仍然是新的一年裏經濟發展最大的不確定變量。全球經濟仍處於疫情陰影之下，未來 疫情如何演變將在很大程度上決定全球經濟走勢 。

我國2022年將舉行一系列重要國際賽事和重要會議，預期短期內仍將維持嚴格的防疫政策，但會加強跨部門、跨地區之間的協調，在疫情防控與經濟發展之間進一步取得平衡。在全球疫情持續好轉的前提下， 不排除國內下半年的防疫政策會有寬鬆化調整 。

為了防止經濟失速下行跌至5%的長期路徑以下，2021年中央經濟工作會議居危思進，把穩定宏觀經濟放在了對2022年的部署中更突出的位置，新提出了“着力穩定宏觀經濟大盤”“穩字當頭、穩中求進”“各方面要積極推出有利於經濟穩定的政策，政策發力適當靠前”、“跨週期和逆週期宏觀調控政策要有機結合”等要求。

可以預期，前期政策偏緊的局面將得到進一步糾偏，政策調整將着眼長期，久久為功，將更加符合中國經濟長期發展的利益，我國經濟也有望在“雙循環”新發展格局、雙碳目標、共同富裕等長期戰略規劃的引導下，行穩致遠，繼續保持高質量增長。

基於這一判斷，我們對2022年的宏觀經濟形勢提出六大展望。

展望一：宏觀政策

在穩定宏觀經 濟的總要 求下， 預計2022年宏觀政策將轉向“總體穩健、結構性寬鬆”的貨幣政策和“積極有為”的財政政策 。

2022年，貨幣政策將根據經濟形勢和信貸形勢的發展進行靈活調整，保持流動性合理充裕，並促進綜合融資成本穩中有降。對小微企業、科技創新、綠色發展的支持仍然是貨幣政策發力重點，綠色信貸將加速投放；同時，房地產融資有望企穩，非標融資收縮或將放緩。

2022年， 仍有進一步降準、降息的空間 ，但在經濟不發生超預期下行的前提下，降息的方式只會是調降1年期LPR的利率而保持5年期以上LPR不變，以避免向房地產市場發出過度寬鬆信號。

面對國內可能自上而下傳導的通脹，以及全球陸續進入貨幣政策收緊週期， 2022年的貨幣政策不會出現過度寬鬆 。

2022年，穩定宏觀經濟更多需要靠財政政策發力，發揮逆週期調節作用。預計2022年會通過提高赤字率、小幅擴大新增專項債規模以及實施更大力度減税降費，來使得財政有更大的空間發力。 2022年的一般預算赤字率將在3%以上 。

2022年上半年尤其是一季度將成為宏觀政策的密集發力期，財政政策、貨幣政策協調配合，共同推進穩增長目標落地。下半年政策力度將逐步平穩。

展望二：經濟增長

2021年中央經濟工作會議提出“適度超前開展基礎設施投資”，因此 ，在2022年的投資方面，預計新舊基建將同時發力，增速將會有所回升 ，部分抵消房地產投資增長下行的拖累。

在積極的財政政策支持下，傳統基建領域的投資將加大推進力度，但由於土地出讓收入減少對地方財力的影響，加上“堅決遏制新增地方政府隱性債務”的要求，傳統基建增速大幅上行的難度較大，主要是發揮重大工程項目建設的引領作用。

與此同時，產業政策對戰略性新興產業、“新基建”、“卡脖子”以及碳中和領域的傾斜會刺激相應的資本開支需求，高技術製造業投資增速較快的趨勢有望延續， 帶動2022年製造業投資增速整體回升 ，但也要警惕企業成本上升的壓力會制約製造業投資增速的上行。

在消費方面，雖然疫情發生以來修復最為緩慢，但龐大的內需市場這一根基並未動搖，居民消費能力並未受到顯著破壞，居民消費意願也並不存在系統性的下降。

隨着房地產、教育、醫療等生活成本在收入佔比中下降，大眾必需且功能差異化的消費品、汽車等耐用品及服務消費的需求或將上升。

隨着疫情緩解後的國內消費環境改善，消費增速在當前較低的基礎上，預計2022年將進一步回升，有望在年底前恢復至潛在水平， 消費或將成為2022年經濟亮點 。

2022年，隨着海外疫情的控制和發展中經濟體供給能力的持續恢復，海外市場的供需缺口有望收窄，對中國的外貿需求依賴可能有所降低， 因此預計2022年我國出口增速相比2020年和2021年將有明顯回落 。

但是，影響出口更為關鍵的變量是中國產業鏈的整體優勢，而海外供應鏈的恢復是一個慢變量，因此 2022年出口出現斷崖式回落的可能性小 ，預計仍將維持較高的增速水平。

從趨勢上看，2022年，隨着疫苗和特效藥的普及，全球疫情演化形勢大概率較2021年好轉，國內疫情可能偶有復發但越來越可控。

在穩增長政策的呵護下，預計2022年一季度起我國經濟將在觸底後温和復甦，季度環比增速有望呈現前低後高的態勢， 全年實際GDP增速在5.2%-5.5%之間 ，與當前經濟運行各項指標預期相匹配，也符合“遠景目標”和“十四五”期間對GDP年均增速應至少達到5%以上的要求。

展望 三：人民幣匯率

2022年，經濟企穩回升、貿易順差、美元指數轉弱將繼續利好人民幣匯率升值，但由於出口增速回落，加上國內貨幣政策邊際寬鬆導致中美貨幣寬鬆程度趨於收斂，預計人民幣匯率繼續上行的空間有限，在春節後到二季度或將承壓回調。

考慮到穩健的經常賬户有助於保持人民幣匯率穩定，短期內大幅下行的概率同樣不高。此外，人民幣匯率或將作為調節內外貨幣政策差異的“穩定器”，釋放國內貨幣政策的自主性。

預計2022年人民幣兑美元匯率整體平穩，或將在6.3-6.6的區間內保持雙向波動，年底人民幣匯率可能在6.5附近。

展望四：通脹水平

2022年，隨着國內“保供順價”政策的出台，總供給開始增加，而總需求仍有下行壓力。在此背景下，PPI同比有望逐步見頂回落。

雖然目前PPI與CPI過高的剪刀差不可持續，預計會有所收斂，但考慮到總需求偏低迷、食品中的豬肉價格可能仍維持低位、服務類的價格難以大幅上行， CPI大幅回升的可能性不大。預計全年通脹水平相對穩定。

受基數影響，預計2022年PPI前高後低，全年均值為4%左右，CPI則前低後高，中樞 大概率較2021年上移,下半年有可能突破3%， 全年或為2.2%左右。

展望五：房地產市場

進入2022年，房地產金融政策進一步收緊的概率不大，按揭貸投放加速，開發貸滯後跟進， 房貸利率有望小幅下行 。

“房住不炒”的原則將進一步制度化，監管政策在規範房地產行業發展的同時，也會避免矯枉過正，在“穩地價、穩房價、穩預期”的精神指導下，合理優化房企融資政策，保障住房消費者的合理需求，防範調控進程中發生次生風險。 短期內的“政策底”已經形成，中國經濟因為房地產調控而出現系統性風險的概率極低。

不過， 對於房地產政策糾偏的效果不宜過分樂觀，2022年房地產市場大概率供需雙降，“市場底”尚未到來。

供給方面，一方面房企信心可能延續低迷，拿地意願趨於保守，年內可供開工的土地並不充裕；另一方面由於資金沉澱、回款較慢，開發商開工意願也較差，更願意加快施工環節，優先保竣工將被監管的預售資金提取出來。

預計全年新開工面積不排除同比下滑20%以上的可能性。 需求方面，居民的購房需求已被過度透支，房地產税試點加快推進也改變了以往“買房必賺”的預期，削弱了房地產投資屬性。

此外，民營房企風險事件頻發使得“期房信仰”被嚴重動搖，在沒有新房二手房價格倒掛的城市，二手房更受青睞，這使得新房銷售更加困難 。預計商品房銷售最快只能在2022年二季度後企穩。

預計2022年上半年房地產投資下行趨勢不改，不排除會出現過去從未出現過的負增長； 下半年房地產投資增速能否築底並企穩回升，則取決於政策能否有效促進房企信心修復。 2022年房地產投資增速大概率前低後高，全年增速預計在4%-4.8%。

在此背景下，房企未來的發展需要順應五大趨勢：

一是，要妥善處理負債，嚴格控制槓桿，穩健經營。

二是，要習慣於營小利，賺慢錢。

三是，要重視存量房市場，增量存量共發展，可以考慮從城市更新、老舊小區改造、物業管理、租賃市場四個方面發力。

四是，要加速向專業的物業管理、商業管理運營商轉型，向管理和科技要紅利；或者尋求向專業的資產管理商轉型，利用資本市場，打通從投融資到退出的資金通路。

五是，對碳中和、ESG、綠色建築強化重視，加大投入，避免觸碰新的政策監管紅線。

展望六：A股走勢

從估值來看， 目前A股估值處於5年市盈率區間的低位，且相對於全球股市的折價程度最深， 投資者心態偏謹慎，公募基金的配置也處於低位。

2022年，國內居民資產向權益市場再配置的需求旺盛，公募基金、保險資金、外資等多路增量資金將繼續加碼佈局A股市場，預計全年將有近1.5萬億元增量資金淨流入，流動性寬裕。

同時，預計IPO發行將保持平穩節奏，投融資保持動態。因此，2022年的A股仍將維持整體震盪向上、指數逐步新高、結構性機會層出不窮的態勢。 總體而言，預期2022年A股市場整體收益水平大概率將高於2021年。

從時間節奏上看，2022年一季度將是穩增長政策的密集發力期，宏觀流動性合理充裕， A股反彈力度較大，個股機會較多。

二季度起， 隨着內外部不確定性增強，上漲動能或將減弱，資金調倉幅度加大，市場波動或將加劇 ，要警惕指數短期內的大起大落。

三季度後 ，隨着疫情持續好轉、經濟觸底復甦和二十大的召開，未來宏觀經濟方向和政策的確定性進一步增強 ，A股將迎來新一輪上漲，上證指數也有望突破並站穩4000點。

在2022年A股投資主題上，我們 看好數字經濟、綠色經濟和消費修復三大方面的結構性機會。

（一）數字經濟：

政策面強調要把握數字經濟發展趨勢和規律，推動我國數字經濟健康發展，整體行業在新一輪的政策助力下有望迎來長期健康發展。

數字產業化長期推動相關科技產業發展，而產業數字化則向縱深方向演進，智能化應用逐漸開始落地，企業端數字化轉型加速發展，將給相關行業持續帶來發展紅利和投資機會。

建議重點關注互聯網、雲計算、工業軟件、信息安全、高性能半導體、人工智能、物聯網等細分領域具有長期核心競爭力的頭部企業。

產業鏈補強仍將是未來數字經濟的重心，政策鼓勵的重點是科技創新而非模式創新。

但也要看到，隨着元宇宙產業鏈的形成以及在應用層面上的不斷落地，市場會對此題材深度掘金， 數字經濟領域模式創新型企業將受到資金關注，相關個股也將迎來結構性機會，同時也要注意防範短期炒作風險。

（二）綠色經濟：

綠色低碳是中國經濟轉型升級的必然要求，也是中國經濟長期發展的大方向。未來碳中和會成為較強的信用釋放的新領域，不僅是對能源體系的重塑，更是對整個工業體系的再造，所驅動的信用擴張的量可能超出想象。

“1+N”的政策體系公佈之後，會有進一步的細化和實施，由此帶來的政策紅利非常明顯。因此， 以“雙碳”為代表的綠色經濟將是坡長雪厚的優質賽道，也將成為2022年A股最重要的投資主題之一。

我們看好受益於央行結構性寬信用支持的風電、光電、儲能領域以及傳統產能“低碳轉型”的特鋼、綠色建築領域的頭部企業，同時建議積極關注具有強大研發能力的綠色新材料和碳捕捉技術領域的成長型個股。

鑑於此類題材的估值會在資金追捧下不斷創造新高， 2022年中或有一定程度的回調整固，需要防範相關風險。

（三）消費修復：

隨着特效藥推出、疫苗注射率提升，2022年疫情持續好轉是大概率事件，消費修復帶來的驚喜值得期待。

2022年居民收入增速有望回暖，將帶動居民消費增速向疫前水平迴歸。政府提升傳統消費能級、加快新型消費發展的相關產業政策落地，也會提振消費板塊企業的盈利預期。

居民消費將從線上消費、必選消費轉向線下消費、服務類消費和可選消費， 重點是旅遊酒店、線下娛樂、航空運輸等。 相關板塊的估值水平在疫情期間持續徘徊於歷史低位，2022年的反彈值得期待和關注。

需要強調的是，隨着國內對ESG的重視迅速提升，A股投資的擇股標準正在逐漸多元化。

在當前效率與公平再平衡的大背景下，以往只重視企業盈利與成長性的單一擇股標準需要修正：除了關注企業盈利水平外，還要關注企業高盈利的來源和可持續性，同時需要更加關注企業在綠色低碳、節能環保、社會責任、內部治理等方面的重視和投入，以防範投資標的發生“黑天鵝”事件。

*本文節選自公眾號“投資人記事”，僅代表作者個人意見，與所在機構無關。 僅供讀者參考，並不構成提供或賴以作為投資、會計、法律或税務建議。

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