新高!創出新高!今天 市場只有美元!

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文/慧淨

9月22日凌晨,美元指數一舉突破本輪升值週期的前期高點110.79,並在日內觸及111.79點。

現在,美元指數再次重新整理20年來的新高記錄!

美元上漲,主要是因為全球的不確定性。

通脹的不確定性, 美元指數和通脹壓力相對應。9月13日,美國發布8月CPI資料,同比上漲8.3%,高於市場預期的8.1%,通脹什麼時候會明顯拐頭,依然充滿不確定性。

實際上,8.3%仍然是美國40年來高點位置。

說明通脹很強, 只要通脹不結束,美元指數的價格就有支撐。

美國勞動力重新達到平衡的時間不確定, 截至2022年7月,美國職位空缺人數為1123.9萬人,大超市場預期。

同時,8月非農資料顯示,美國薪資通脹上升5.2%,持續處於歷史高位。

美國十年期國債收益率的不確定, 美元指數和美國十年期國債收益率一般是呈現正相關。9月22日,美聯儲宣佈加息75基點之後,10年期美國國債收益率升至3.64%的高位。

這是近10年來的高點。

美國國債收益率上調,往往預示著美元指數會繼續走強。

美聯儲結束加息時間也開始不確定, 9月22日更新了最新的利率預測,將2022年利率中位數由3.4%上調至4.4%,2023年進一步上調至4.6%。 意思是,從現在開始,到今年年底還有100天的時間裡,美聯儲至少要再次加息100個基點以上。

美聯儲主席鮑威爾對市場表態:雖然利率可能會繼續上升,勞動力市場將來某一天可能會走弱,房地產市場也可能會經歷一次調整。但是, 我們必須控制住通脹,哪怕付出一些代價。

顯然,我們要對美元指數報最好的希望,做最壞的打算。

美國會繼續加息,也會繼續縮表,甚至會加大力度,加快時間。

這樣,才能扭轉市場對於美聯儲貨幣緊縮不堅定的預期。

接下來一個關鍵問題是:美元指數會到哪裡?

美元指數是在1971年金本位結束後兩年才開始以“100”的起始價正式推出,用來跟蹤其它發達國家貨幣的自由波動。

目前,美元指數是歐元、日元、英鎊、加元、瑞典克朗、瑞士法郎六個國家的加權指數,這些國家在美元指數的佔比依次為58%、14%、12%、9%、4%、4%。

因此,從邏輯上看,美元指數的上漲,可以理解為是美國的綜合國力對於其他六個國家的提升;也可以理解為是日本、英國等國家綜合國力相對美國在走弱。

綜合國力不僅僅是指經濟實力,也 包括國防軍事實力,科技發展實力,文化教育實力 等。

我們著重從經濟的角度去解釋美元的走勢邏輯,分別從美元指數自身的視角和美元指數的相對視角(即歐元和日元)展開討論。

先從美元指數的自身視角看。

1.美元指數自身具有一定的週期性。

美元指數在和黃金脫鉤之後,總是週期性的漲和跌:

第一輪週期: 1980年85點附近上漲到1985年的最高164點附近, 上漲幅度約93% ;緊接著快速跌落到1987年的87點附近,下跌幅度約47%;歷經7年左右。

第二輪週期: 1995年81點區間上漲到2001年120點區間, 上漲幅度約48% ;隨後連續下跌到2008年的70點區間,下跌幅度約41%;歷經13年左右。

本輪, 美元指數強勢上漲,始於2021年1月6日最低點89.20,截止2022年9月22日最高點111.79, 累計漲幅 高達 25.32%。 (見下圖)

 

資料來源:wind

2.美元指數和10年期國債收益率呈現一定的正相關走勢。

1980年,美國10年期國債收益率最高時突破了15%;彼時,美國通脹率高達15%。

隨後,時任美聯儲主席保羅·沃爾克強硬把基準利率提高至20%以上。在大幅加息過程中, 沃爾克經歷了來自基層失業工人以及華爾街精英們的強烈反對, 但是沃爾克的目標足夠明確,力量足夠強大,表現出了對治理通脹“壯士斷腕”的決心,最終在1983年美國通脹率下降至3.2%。

這期間,美元指數也隨著利率上升而出現明顯上升。

然而,1997年,亞洲金融危機期間,美元指數在第一階段上漲期間,美國10年期國債收益率是逐漸下行的;美元指數在第二階段上漲期間,美國10年期國債收益率開始逐漸上行。

如圖所示,同樣的節奏在隨後也多次發生,最近的一次是,2016年~2018年。(見下圖)

資料來源:wind

美元指數與10年國債收益率呈現一定時間段的正相關性, 或進一步表述為美國10年期國債收益率是美元指數上升的必要不充分條件。

再從美元指數的相對視角看。

前面講過,美元指數是歐元、日元、英鎊、加元、瑞典克朗、瑞士法郎六個國家的加權指數。

其中,歐元和日元權重佔比較大,所以對美元指數相應地影響也大。

美元兌日元從2021年1月103附近升值到2022年9月142附近,上漲接近38%左右。這是說, 日元相對美元貶值接近38%。

2022年以來,日元貶值最低至145,接近1991年以來對美元貶值的最低點147.63,距離30年新高僅一步之遙。

美元兌歐元從2021年1月0.81附近升值到2022年9月1.01附近,上漲接近24%左右。也就是說, 歐元相對美元貶值接近24%。

歐元大幅貶值,創下20年來的新低。

日元與歐元的大幅貶值,背後既有相似的地方,又有差異的地方,這是造成日元比歐元貶值更加劇烈的原因。

先看相似的地方 ,歐洲及日本在俄烏衝突以來,能源價格不斷高漲,進口成本都是大幅提升。

結果就是,歐洲和日本雖然出口也在同比上漲,但是,進口同比增長更多,不僅僅表現在進口數量上,更表現在進口商品的價格上,直接導致貿易差額不斷惡化。

看最新的資料:

歐洲的貿易不僅從順差變成逆差,而且逆差的額度達到了400億美元的歷史高位。

日本的貿易差額同樣從順差變成了逆差,最近資料是貿易逆差14367億日元(102億美元,按美元兌日元140計算);稍早,貿易逆差一度接近22000億日元左右(157億美元,按美元兌日元140計算)。(見下圖)

 

資料來源:彭博,中信期貨研究所

因此,歐元和日元貶值相似的地方在於貿易逆差導致經常專案的惡化,帶來貶值的壓力。

再看差異的地方, 美國加息過程中,歐美的長期利差並沒有被顯著拉大,但是日美的利差出現了明顯的走闊。

從歷史上看,歐洲的貨幣政策基本上是緊跟美國的貨幣政策進行相應調整。

儘管,短期節奏上會有一些差異,比如美國是在3月份開始進行加息週期,而歐元區是在7月份開始加息週期。

但是,兩者的長期利率走勢是基本保持一致的。今年來,10年期國(公)債收益率都是顯著上升,利差基本維持在150~170基點。(見下圖)

 

資料來源:wind

因此,歐美利差短期節奏的錯配是歐元兌美元貶值的一個原因,但應該不是一個主要原因,歐元兌美元貶值更多的是歐洲經濟貿易前景的走弱。

對比之下,日本和美國的國債收益率差顯著走闊,日本的國債收益率明顯弱於美國國債收益率。

近期,美國的十年國債收益率在3.5%左右,而日本的十年國債收益率在0.2%左右,利差為3.3%,接近20年以來的新高。(見下圖)

資料來源:wind

日本的通脹相對較低,美國CPI增速已經超過8%了,而日本卻剛剛超過2%。

低通脹,暗示著日本的經濟並沒有出現過熱,相反,表面看日本經濟還很合理。

低通脹,背後是低需求、低慾望、不婚、不生、不買房,背後的原因可能有人口老齡化,也可能有日本失去的30年的後遺症等。

所以,日本央行並不著急。

9月22日,日本央行當天釋出公告說,繼續將短期利率維持在“-0.1%”的水平,並通過購買長期國債,使長期利率維持在零左右。

在同一天 ,形成鮮明對比, 美聯儲釋出公告說,加息75基點,將聯邦基金利率區間上調至3.00%-3.25%。

因此,日本和歐洲差異的地方在於日美利差倒掛明顯,對日本資本專案形成一定程度的壓力。最終,利差倒掛加劇和貿易逆差加大共同推動日元貶值,並且日元貶值38%,幅度高於歐元貶值24%。

最後,總結一下美元指數走勢邏輯:

美元指數自身角度看:

1.美元目前累計升值25%,對比第一輪升值93%,第二輪升值48%,還有上升空間;

2.美元10年國債收益率目前在3.5%左右,然而美聯儲已經上調了2023年的利率預測至4.6%,也就是說10年國債收益率也還有上升空間。

美元指數相對角度看:

1.俄烏衝突推高了大宗商品的價格,導致歐元和日元經常專案賬戶走弱,面臨貶值壓力;

2.歐美利差的節奏錯配以及日美利差的倒掛加深,也不同程度給歐元和日元帶來貶值壓力;

換言之,歐元及日元的貶值,必然會推動美元的被動升值。

接下來,有一個難題:

美國為了控制通脹,不斷地加息;但是,必然導致未來幾年,美國政府面臨的財政赤字加大。

美國盡責聯邦預算委員會 ( CRFB ) 的一項最新預測,僅美國本週宣佈的加息,就將在未來十年增加 2.1 萬億美元的政府赤字,美國政府將來會出現債務危機嗎?

美國、歐洲加息確實會抑制通脹,抑制需求,但是到了一定程度,會引發經濟衰退嗎?會使得歐美經濟出現“硬著陸”嗎?

另外,俄羅斯二戰後首次動員,俄烏衝突局勢呈現擴大化、長期化趨勢;能源價格高漲,加息抑制需求,債務成本增加,“歐洲五豬”(葡萄牙(P)、愛爾蘭(I)、義大利(I)、希臘(G)以及西班牙 (S)歐洲五國,英文為"Pigs")能夠挺過今年的“寒冬”嗎?

值得警惕的是,美元不僅是美國人的美元,更是別國的大麻煩。

歐美會把全球經濟帶入泥沼嗎,全球經濟會“硬著陸”嗎?會有國家能夠獨善其身嗎?

(免責宣告:本文為葉檀財經據公開資料做出的客觀分析,不構成投資建議,請勿以此作為投資依據。)

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作者 慧淨    編輯: 始末

圖片: 來源於網路,侵刪

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