水果业「隐形王者」：洪九果品价值的三重逻辑

对于大多数国人来说，水果已不是三餐之外的调剂品，而是成为了健康饮食不可或缺的一部分，是名副其实的高频刚需，这种变化推动了中国水果零售市场高速增长至万亿规模。与此同时，水果行业又是高度分散的，国内前五大水果零售商也只占有共3.6%的市场份额。

因此，水果行业拥有罕见的多重投资逻辑的叠加： 既有作为高频、刚需的确定性逻辑，也有“市场高增长+集中度提升”的成长性逻辑 ，展现出长坡厚雪的投资价值。

近期多家水果业的头部公司启动了IPO，投资者终于有挑选的机会了。我筛选一圈下来，有望成为“水果第一股”的洪九果品，在竞争优势、商业模式、财务数据等方面都挺有看点，此次就详细解析一下，供大家参考。

高增长前景+高损耗痛点

近年来水果行业的增速颇为可观，据沙利文数据，国内水果零售市场规模，由2016年的8273亿元增至2021年的12290亿元，复合年增长率约8.2％。 进口水果更令人艳羡： 据灼识咨询统计，按零售额计的中国进口水果市场规模，由2017年727亿元增长至2021年1640亿元，复合年增长率为22.5%； 预计2021-2026年的复合年增长率将是14.7%，2026年规模达到3255亿元，是全行业中成长性最高的细分领域。

即便如此，2021年我国人均年鲜果消耗量为57公斤，仍远低于《中国居民膳食指南》建议的日均200至350g(即每年73-128公斤)的水果摄入量。由此可以看出，即便是规模已达上万亿，水果消费仍存在巨大的增长空间。

与此同时，水果又是典型的“大行业小公司”，前五大分销商仅占3.6%的市场份额，洪九果品作为市场占比第二，市占率也只有1.0%。事实上， 仅有不足1%的分销商能垂直整合供应链，具有全球采购端、全国性销售网络的更是仅此一家。

究其原因，是由于水果具有品类多、易腐败、产业链繁复、分销环节损耗大等痛点，分销环节多（至少经过 4-5 次流转），使得市场参与者利润偏低，整个行业的净利率维持在12%以内，难以形成规模效应。

虽然水果行业的痛点多，但市场一视同仁，你难别人也难。如果你率先解决这些问题，就会有先发优势，大幅提高后来者的竞争门槛。正如支付宝之于移动支付、优衣库之于服装、海底捞之于火锅，后来者很难抢占同样的位置了。

同理，谁能发掘消费者最青睐的水果，并高效整合供应链，谁就能扩大市占率，在这个万亿级别的市场中占据金字塔尖。

环顾国内果业公司，我认为洪九果品更有可能成为行业的“隐形王者”，获得最好的市占率和利润率。背后的逻辑，请看下面的分析。

高端核心单品+渠道品牌

洪九果品的历史最早可追溯至1987年，创始人邓洪九17岁时靠当“棒棒”出道，靠自身的敏锐性发现了水果异地销售存在巨大价差，从此开启了水果批发的商业人生。 可以说，洪九果品是从零起步，是在充分竞争中崛起的草根龙头，战斗力是毋庸置疑的。

东南亚是我国进口水果的主要原产地，那里产出的水果好吃得令人心醉。洪九果品则是中国最大的自有品牌鲜果分销商及东南亚进口鲜果分销商，也是中国最大的榴莲分销商，火龙果、山竹及龙眼的前五大分销商，其中 2021年洪九在泰国的榴莲采购量占国内从泰国进口榴莲总量的10.1% 。请注意，“爱的人趋之若鹜、厌的人避之不及”的 榴莲，零售价值超百亿，是上述五类水果中预计未来5年增速最快的单品。

洪九果品推行的是精品战略，通过综合考虑稀有性、特色风味、营养水平，挑选榴莲、山竹、龙眼、火龙果、车厘子和葡萄这六种国内需求增长快速的品类，组成核心水果。2021 年，该六类水果按零售额计占全国进口市场水果总额的 64.6%，不仅市场巨大，且国内很难找到平价替代品。

招股书显示，2021年六种核心水果合计贡献57.5%营收，贡献毛利 64.3%，毛利率达到 17.5%。其中，榴莲单品贡献收入 33.9%，贡献毛利 44.7%，毛利率高达 20.7%。

总的来看，目前公司已形成了以榴莲、火龙果等为核心共49种品类的水果产品组合，并在14个主要水果品类中成功打造了18个品牌。截至2022年5月31日， 洪九果品的客户包括全国销售收入前10大商超企业中的8家 。

洪九果品通过原产地直采、高端核心水果，占据了产业链的最大价值点，进一步提高了招牌品类的不可替代性。依此，打造了作为水果分销商的渠道品牌，获取品牌溢价。这种打法，在起跑线上就比对手棋高一着。

垂直整合的一体化能力

由于水果的保质期短、损坏率高，高周转率就极为重要。 由此引申出的最优商业模式，就是对供应链端对端把控，建立垂直整合的一体化能力。

目前，洪九果品已垂直打通了“采-运-分销”的各个环节，采用的是从原产地直采，再经过自由工厂加工分拣、分销给全国 B 端客户。

1）采购环节：

洪九果品在全球深入水果产地进行采购和加工布局，海外拥有400名雇员的当地团队。目前已与全球超过7000 家供应商合作，货源稳定性得到充足的保障。

洪九果品坚持“找遍全球，唯有此地”，进行原产地直采。从数据看，2021年，公司从种植基地和果园直采的比例高达近70%，并仍在快速提升。

未来，洪九果品将继续扩大合作产量在50-200吨的果园，预计于2023年底前，新增合作1330家泰国和越南果园，于2024年底前合作2100家果园，进一步提升市场竞争力。

2）加工和分拣环节：

洪九果品在中间环节投入资源非常多，实行精细化运作。公司在海外市场设立了16个水果加工厂、在国内设立 60个分拣中心。这样一来，既能把控产品质量，也能降低损耗，把握住了水果分销最具战略价值的环节。

从产能和利用率看，今年前五个月，洪九果品现有加工和分拣工厂日产能利用率分别为 70%和 65%，为后续业务预留了足够的产能空间。

未来，公司将于2023/2024年在泰国及越南新增28/34家加工厂，预计日加工量在160吨-1040吨。

3）分销环节：

截至2022年5月底，洪九果品在全国设立了19家销售分公司，辐射近300个城市，直接供货给商超、生鲜专卖店、社区团购等零售终端，进一步实现了果品损耗率的降低。

2022/2023年分销公司数量预计增长至25/30家，将配合终端批发商、商超及新兴零售等各种渠道的合作，将产品销售至全国。

4）数字化供应链

探究洪九果品的供应链逻辑，最大功臣其实是看不见的“后端”：数字化系统。

水果太娇贵，只有实现供应链各环节的数字化，精准拆除任一堵点，才能最大留住水果的价值。遗憾的是，以最关键的物流环节为例，业内大多缺乏对运输、仓储等环节的有效监控，影响了果品质量。

洪九果品是最坚决地自建数字化系统的，通过鼎鼎有名的“洪九星桥”，覆盖了整个业务环节。

该系统的强大之处在于， 通过不同模块实现了「采、运、销」全业务链集成管控 ：

① 通过分析不同水果的采购价格、数量和品质等数据，以制定采购决策，在采购契机和价格上取得优势。

② 通过实时供应链可视化在口岸选择、水果评估和分级、货运路线、清关流程等方面作出精准决策，以降低损耗率，提高整体履约效率。

③ 通过分析各地区水果售价行情、供给情况、客户偏好、库存水平以调整定价和货柜调度策略，提高盈利能力。

总的来看，数字化供应链具有强大的飞轮效应及可复制性，使洪九实现了品牌溢价的良性循环。

水到渠成的业绩优势

专注做正确的事，盈利水到渠成； 专注做盈利的事，可能南辕北辙。 既然洪九果品的业务模式清晰，在过往几十年经受住了市场考验，那么盈利就是水到渠成了，即使放到长期来看也无需过于担心。

根据招股书，2019-2021年公司营收分别为20.78亿元、57.71亿元、102.80亿元，年复合增速122.4%，2022年前五个月，公司营收57.25亿元，同比增长25.1%；经调整净利润分别为2.28亿元、6.62亿元、10.90亿元，年复合增速达118.5%，2022年前五个月，公司经调整净利润7.45亿元，同比增长39.6%。 业绩四级跳，形成高营收、强盈利的增长格局 。

请注意，过去几年疫情反复，跨境贸易受影响尤大，洪九果品顶住压力实现翻倍增长，足见其实力。

毛利率方面，洪九果品招股书显示，2019-2021年及2022年前五个月，毛利率分别为18.9%、16.6%、15.7%、19.6%。

总的来看，洪九果品 聚焦高端水果，垂直整合供应链，铸就了更好的毛利率和业绩增速 。这也是我更看好洪九果品长期成长性的缘由。

从IPO募投方向看未来潜力

招股书显示，洪九果品IPO募投方向主要是强化水果供应链； 水果品牌打造和产品推广； 数字化系统升级和全球水果产业互联网平台开发等。 公司的长期逻辑，也可沿着这几条去发掘。

产品方面 ，公司已形成了以榴莲、火龙果等为核心共49种品类的水果产品组合，并在14个主要水果品类中成功打造了18个品牌。在这种规模效应和推品经验之下，用少量资源就能撬动新的产品和品牌。

供应链环节 ，洪九果品已经对供应链实现了“端对端”的把控，数字化系统也证明了可靠性。这些能力的可复制性强，既然大方向走对了，那么迭代优化的效果是值得期待的。

销售及分销网络 ，目前已经覆盖全国，未来会进一步提高密度。从今年的情况看，新签约批发商提货额呈提升趋势。上市后随着资金到位、知名度提升，对未来全国化分销网络完善有很大的战略意义，也将形成更牢固的渠道品牌。

另一大看点是， 新零售正逐渐成为水果主流销售渠道 ，过往几年渠道占比大幅增长，疫情之下用户的消费习惯也加速养成。洪九果品积极融合新零售趋势，构建产业链平台，与新零售商紧密合作（社区团购、社区生鲜连锁店、即时电商等），2021年新零售客户贡献收入占比已超20%。

请注意，洪九模式长期坚持定位水果单品类，新零售趋势更多是丰富现有客户类型，而不是自己涉足终端零售。因此，这种合作共赢关系是长久的，公司将持续受益于新零售的高速发展。

大多数企业的经营思路都是依靠规模优势，压缩供应链的成本，而非寻求品牌溢价。洪九果品则不然，已经打造成功了渠道品牌，进而获得了议价权。如果投资者将其简单视为“水果搬运工”，那无疑是看走眼了。

投资价值的三重逻辑

综上，探究洪九果品的价值，我提炼出了最关键的三重逻辑：

1）公司作为中国水果分销龙二、东南亚进口鲜果分销龙头，在生产端深入水果产地采购加工，规模化的采购能力形成竞争壁垒，并建立自有品牌矩阵，获得品牌溢价。

2）在渠道端搭建覆盖全国的分销网络，并积极开拓新零售渠道，持续受益于市场增长和新零售的高速发展。

3）通过加工工厂、分拣中心等强大的供应链基础设施和“洪九星桥”数字化运营，实现了端到端的供应链管理。

那么，该如何对公司进行估值？

我的理解是，水果（尤其是进口水果）的市场空间极为广阔，洪九果品通过打造核心商业模式，率先解决了行业痛点，收获最具消费能力的一部分中高端消费群体，获得了最好的利润率。那么， 公司的估值也应向食品消费龙头看齐 。此外， 鉴于“水果第一股”的稀缺性，也能给予一定的估值溢价 。

换个视角来看，水果行业赚钱越来越不容易了，龙头上市后继续抬高门槛，与中后排公司的差距会越来越大。而极为分散的行业格局，也给予了头部公司很大的整合空间，行业增长+集中度提升，必将催生大体量龙头公司。

这个确立行业龙头的过程，将伴随着最大一波的价值发现。此中，洪九果品的潜力是很值得期待的。

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