“夫妻店”我樂家居踩雷地產，借錢擴張能否逆天改命？

我樂家居依然沒有從房產暴雷的泥潭中抽身。

2022年7月12日晚，我樂家居(603326.SH)釋出公告稱，新增對恆大材料、中樑地產兩宗買賣合同糾紛訴訟，涉及金額9114.44萬元。

圖源：我樂家居

不過這並沒有對我樂家居的股價起到提振作用。雖然上述公告發布後的兩個交易日，我樂家居的股價上漲了4.31%，但是整體來看，過去幾個月，我樂家居的股價一直在7元/股左右徘徊。

投資者不再看好我樂家居，固然是因為2021年，後者交出了一份不盡如人意的“答卷”，更深層次的原因，或許還是因為我樂家居管理層頻頻變動以及過於依賴地產商的業務模式，已經很難給資本市場帶來更強的信心。

雖然我樂家居是一家創業多年的高階全屋定製企業，但是從股權分佈來看，其並沒有蛻變為股權相對分散的成熟商業公司。

2022年Q1財報顯示，我樂家居的股權高度集中 。其中公司創始人繆妍緹直接持有公司62.82%的股份，其丈夫汪春俊通過瑞起投資以及開盛投資間接持有公司3.56%和2.50%的股份。這也意味著，汪春俊、繆妍緹夫婦合計持有我樂家居68.88%的股份。

圖源：我樂家居

與此同時，我樂家居的前十大股東中，大部分都是證券投資基金，幾乎沒有公司高管。比如，中歐價值智選回報混合型證券投資基金就持有我樂家居4.77%的股份，位列後者的第二大股東。可以說，我樂家居很大意義上都是一家“夫妻店”。

高管幾乎未持有我樂家居的股份，帶來的一大影響，就是公司的管理層很難產生足夠強的“向心力”。

官方公告顯示，2018年12月-2019年7月，我樂家居曾出現密集的“離職潮”，其中包括分管會計工作的副總經理劉貴生、分管品牌和市場工作的副總經理瀋陽、董事會祕書張華等。這些高管中，任期最短的瀋陽只有40天。無獨有偶，2022年12月，我樂家居的副總經理曹靚也因“個人原因”辭職。

雖然這些高管離開我樂家居，大多是因為“個人原因”，但過短的任期以及密集的離職，或許還是從側面昭示出我樂家居管理層的治理以及氛圍層面存在一定的問題。

這一點，從薪酬可見一斑。財報顯示， 2021年，我樂家居高管平均年薪為62.63萬元。 作為對比，被我樂家居視為競爭對手的歐派家居，2021年高管平均年薪為203.66萬元。後者是前者的三倍有餘。

圖源：我樂家居

值得注意的是，雖然是我樂家居的實際控制人，但是繆妍緹和汪春俊的年薪其實並不高，僅為80萬元左右，對比來看，我樂家居的副總經理年薪均在百萬元以上。不過這並不是繆妍緹和汪春俊的全部收入。

2020年9月，在毫無徵兆的背景下，我樂家居的股票突然出現三個跌停板。隨後我樂家居釋出公告稱，與己無關，是外部“殺豬盤”作怪。

但是值得注意的是，2020年8月17日-9月4日，我樂家居的股票處於高位期間，其股東開盛投資減持了164萬股股票，減持總金額達2702萬元。前文提到，開盛投資的實際控制人正是汪春俊。

不止實際控制人，我樂家居的高管也有減持的慾望。財報顯示，2021年，我樂家居的副總經理王務超獲得了20萬股的股權激勵。2022年6月29日，我樂家居釋出公告稱，王務超已於2022 年 6月 27日，以集中競價交易的方式，減持7.39萬股。

高管剛拿到股權激勵，轉手就減持，或許是因為我樂家居的業績陷入了迷途。

財報顯示，2021年，我樂家居營收17.25億元，同比增長8.92%；但歸屬上市公司股東淨利潤虧損1.61億元，同比下降173.7%；歸屬上市公司股東扣非後經常性淨虧損為1.93億元，同比下降197.96%。

圖源：我樂家居

針對公司虧損，我樂家居表示，主要是因為2021年7、8月，南京祿口機場突發疫情，公司處於重點管控區域，物流因疫情而停擺，對公司的生產經營產生一定影響。

誠然，突如其來的疫情確實會影響實體企業的業績，但值得注意的是，2021年疫情並沒有持續蔓延一整年，我樂家居的虧損其實還有深層次的原因。

財報顯示，2021年，我樂家居對存在減值跡象的應收款項單項計提信用減值準備4.3億元。對此，我樂家居表示，“這也致使公司在主營業務收入增長的情況下出現業績虧損”。

作為一家總部位於南京的家居企業，我樂家居從未掩飾對於南京及華東等一二線城市精裝修房市場的依賴。這一點，從大宗業務可見一斑。以2020年上半年財報為例，即使疫情在肆虐，當期，我樂家居的大宗業務同比增速依然高達84.0%。

不過隨著房地產寒冬到來，眾多房企紛紛暴雷，我樂家居也受到致命影響，除了上文提到的計提信用減值增多以外，我樂家居的大宗業務也開始萎靡。

財報顯示，2021年，我樂家居的大宗業務營收3.27億元，同比下跌16.26%，毛利率同比下跌1.63%。

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在財報中， 我樂家居表示，未來公司將 “將控制規模、防範風險和優化客戶結構作為工作重心，主動降低大宗業務的直營業務佔比，大力發展工程經銷商全現金業務” 。 由此來看，我樂家居未來希望減輕房地產的依賴。

其實即使沒有房地產暴雷，我樂家居也有足夠的動力探索經銷、直營的業務模式，因為後兩者的毛利比前者高出不少。

財報顯示，2021年，我樂家居大宗業務的毛利率僅為25.02%，經銷和直營的毛利率則分別為38.11%以及68.74%。

在此背景下， 我樂家居開始了擴張之路 。2021年，我樂家居直營店、經銷店合計增加新店367家，作為對比，2020年，這一數字還僅為95家。整體來看，截止2021年末，我樂家居共擁有1557家門店，同比增長19.59%。

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不過不能忽視的是， 我樂家居的擴張之路並不是建立在健康的現金流之上，而是靠“借錢”維持的。

財報顯示，截止2021年末，我樂家居及控股子公司的擔保總額為9.42億元，佔公司淨資產的比例為107.8%。而證監會有明確規定，上市公司對外擔保的總額，不得超過最近一個會計年，合併會計報表淨資產的50%。

圖源：我樂家居

不止如此，截止2021年末，我樂家居的總負債高達15.45億元，資產負債率高達63.9%。作為對比，2019年時，我樂家居的資產負債率僅為30%左右。這也使得我樂家居的利息支出高居不下。2021年，我樂家居的利息支出達到了0.11億元，幾年前，這個數字的規模還僅為百萬元左右。

我樂家居借錢求擴張的核心邏輯，或許是希望快速推動毛利率高的直營店、經銷店落地，以求在長線上獲得不俗的財務回報。

但是結合財報來看，或許是因為太追求速度，我樂家居的直營店、經銷店毛利率卻有下探的趨勢。財報顯示，2020年-2022年，我樂家居直營店、經銷店的毛利率分別下跌0.57%、1.61%以及2.69%、4.2%。

不過我樂家居似乎並沒有停下來精細化運營現有門店的打算。財報顯示，我樂家居“制定了‘三年千店倍增’的新目標，將利用3-5年的時間，推動業務翻倍擴盤”。按計劃來看，2022年，我樂家居還有300家新門店要鋪設。

快速擴張固然可以立竿見影地提振我樂家居的營收規模，但是卻也可能降低其利潤率，出現增利不增收的現象。

面對我樂家居的“三年千店倍增”戰略，資本市場早已持觀望態度。 截止2022年8月12日手辦，我樂家居的股價僅為7.83元/股，相較於2020年8月14日，也就是兩年前17.21 元/股的高點，下跌了54.5%。

未來我樂家居如果想挽回投資者的信心，除了要解決房企暴雷的問題，更重要的，還是要提升直營店、經銷店的毛利率。