檸萌影視(9857.HK)：精品內容根基深厚，注入長期價值增長驅動力

近一段時間，影視行業的好消息不少。例如，影視行業IPO“破冰”，多家影視娛樂公司衝刺資本市場；浙江、廣州等多地出台相關政策，鼓勵影視作品播映；國家電影局發佈“關於開展2022年電影惠民消費季的通知”，促進電影市場消費。

這些也讓影視行業的投資機會再度被業界所關注。

並且，短期行情之外，影視行業的中長期行情亦或穩步向好：行業集中度加速提升，龍頭公司將顯著受益，啟發我們應着眼於此，尋找景氣度和集中度雙重提升的歷史性機遇。

至於具體如何理解與選擇？一份“含金量”較高的研報走進了筆者的視野，即中金公司於9月13日發佈的研報——《人塑內容、內容塑人，以匠心打磨劇集精品》，不妨參考一下。

精品劇集生產能力成為賽點，“少數人”分享廣闊賽道

該份研報中，中金公司明確指出，劇集行業邁入多元變現、提質升級的新階段。

一方面，劇集內容作為相對適合“講故事”的內容形式，在視頻生態中保持重要地位。同時，隨着用户規模的擴大和發行渠道的多樣化， 其商業化模式也日益豐富，包括內容授權、內容營銷等，支撐市場長期增長。

根據弗若斯特沙利文，2026年中國視頻內容市場規模達到8624億元，複合年增長率為13.8%。其中內容營銷細分市場的規模將超過7048億元，複合年增長率為16.9%。

來源：弗若斯特沙利文，CNNIC，中金公司研究部

另一方面，行業監管持續加強、經濟短期承壓影響，推動內容升級，加速無效產能的出清，使 行業的商業價值更加集中於優質內容本身，而精品劇生產能力仍相對稀缺。

簡單地看兩組數據：1）根據雲合數據，頭部劇集全網有效播放市佔率呈現提升趨勢，2022年上半年CR20接近20%；2）根據弗若斯特沙利文，2019-2021年，國內高收視率劇集總數分別佔劇集總數的6.2%、6.9%、7.8%。

即這一具有廣闊發展潛力的市場，最終將由少數擁有精品劇生產能力的公司主導。受益於景氣度和集中度雙重提升，相關公司有望獲得更強的業績韌性、更高的業績彈性，以及估值優勢。

具備完備的價值增長方法論，展露經營韌性、彈性

上述研報亦指出，檸萌影視具備完備的精品劇生產方法論，講好故事並塑造價值。下面就方法論與價值兩個維度分別來看。

在創意開發環節，檸萌影視基於人才共創機制、版權儲備、對社會熱點的深入挖掘積累了豐富的原創IP，其中人才共創機制結合了外部人才、內部專業中台、合夥人、員工、觀眾社羣等，讓好的故事創意不斷湧現。

來源：公司公告，中金公司研究部

此外，檸萌影視在內容製作環節依託精細的製作管理體系，在分發環節依託預售模式和多元分發渠道，確保內容的優質與生產的高效。

中金公司認為，這種 以人為本、具備創意活力且可持續發展的劇集生產體系 ， 是 檸萌影視 成功打造出一系列劇集佳作、樹立品牌價值的關鍵。

價值而言，則體現在多個方面。

其一，精品劇生產能力突出，得到市場檢驗。 檸萌影視基於人才共創的創意機制、對現實主義題材的深耕、豐富版權資源儲備形成了有機的創意土壤，近年來保證好故事的持續產出。2019年-2021年，檸萌影視播出的8部版權劇中有6部高收視率劇集，精品劇集比例達到75%，不僅遠超行業平均水平，也超過同期前五大競爭對手45.9%的平均水平。

其二，精品優質內容對應更高的議價能力，更優的盈利能力。 基於對製作過程的嚴格把控和有效執行，檸萌影視版權劇保持較高的盈利能力，2021年，檸萌影視版權劇業務毛利率39.8%，高於行業平均。

其三， 預售模式 + 多元分發渠道 ，進一步提升業務穩定性。 檸萌影視在版權劇銷售模式上採取預售模式，與視頻平台、電視台等多元客户合作進行內容分發，來自頭部客户收入的集中度有所降低，並探索內容營銷、海外發行、電影製作等新業務模式，以進一步提升業務穩定性和多元性。2018-2021年，檸萌影視前三大及前五大客户貢獻的收入佔比降低。

同時，筆者留意到，檸萌影視的財務表現較穩健，2019年-2021年，檸萌影視的經調整淨利潤應該分別為1.5億元、2.43億元以及2.80億元；2022年上半年，這一數據為1.05億元，實現持續盈利。

要知道，近幾年能夠持續盈利且達到過億規模的影視公司並不多見。僅今年上半年，根據市場統計，18家影視上市公司中只有6家扣非淨利潤過億。

還值得一提的是，基於精品內容根基，檸萌影視亦順利推進多元變現，使專有IP產權的商業價值更大化，比如持續升級內容營銷體系，加速拓展海外業務。2022年上半年，檸萌影視海外業務收入已超2021年全年收入。

這些直觀展現出，檸萌影視所具備完備精品劇生產方法論的戰略價值，以及其作為少數擁有精品劇生產能力者的經營韌性、業績彈性，與上文提到的邏輯亦保持一致。

尾聲部分

展望未來，檸萌影視的成長性亦是可見一斑。

檸萌影視依託 IP、人才、資金儲備等不斷提高內容產能，未來片單儲備豐富。截至2022年7月，檸萌影視共有29部劇集正在進行劇本開發/前期籌備，4部正在拍攝/後期製作中或待播；其中14個劇集項目已預售，預計未來4年內播出，另有19個項目預計未來8年內播出。同時檸萌影視對版權劇的系列化開發已初見成效，“小”系列和女性成長系列均取得了較好的收視表現和協同效果，未來系列化開發有望更進一步，持續提升品牌價值、實現穩定盈利。商業價值向優質內容本身集中的大勢下，公司版權劇產能的提升，無疑有望創造可觀的業績增量。

同時，其商業邏輯是一脈相承的，輸出精品內容也為檸萌影視提供出更好的多元化變現基礎，正如上文提到內容營銷細分市場所對應的是一個超過7000億的大賽道，這帶給市場更大的想象空間。伴隨檸萌影視進一步拓展營銷渠道及形式，其已構建基於植入廣告、IP長尾營銷、IP興趣電商等的全案營銷能力，有望助推未來收入的持續增長。而海外業務的加速拓展，帶來了其海外發行價格和海外收入規模的共同增長，預期也能帶來穩定的業務貢獻。

也正如中金公司在上述研報中總結：檸萌影視作為頭部劇集公司有望實現市佔率的提升，看好其推動版權劇產能的提升及內容營銷業務的突破。

市場已經有更多的理由對其抱以持續關注。