深度解析段永平投資騰訊案例

圖片來源@視覺中國

文 | 巍巍崑崙俠

本週隨著老巫婆竄訪事件加劇資本恐慌，騰訊股價創出今年新低288元，從2021年2月的歷史最高價747元下跌超過60%，著實跌疼了很多騰訊的投資者，動搖了很多人價值投資的信仰。

坊間也出現了一些苦澀的段子，比如騰訊變成“疼訊”了，企鵝跌成“止鳥”了（跌了一半，把“人”和“我”跌沒了）。

而就在騰訊股價創出新低之際，2022年8月1日，素有中國巴菲特之稱的段永平在投資社群雪球上表示，以$37.37的價格再買了10萬股騰訊ADR。並且表示如果能到$30以下（繼續下跌20%），我會再多買一些。

由於段永平在投資圈久負盛名，其價值投資理念與巴菲特一脈相承，過去多年一直重倉蘋果、茅臺，當年抄底網易大賺上百倍更是其成名之戰。不僅投資網易，段永平也是中國做遊戲的鼻祖，當年的小霸王家喻戶曉，其對遊戲的理解極為深刻。因此我覺得他對騰訊的觀點和操作還是值得仔細研究一番的。

正是抱著這樣的想法，最近一週我整理了段永平近10多年在網路上關於騰訊的重要觀點和買入操作，一起回顧一下這些年段總買入騰訊的心路歷程。作為我非常尊敬的一名投資前輩，禮貌起見，以下內容中段永平的人名字我都以段總的網名“大道” 代替。

觀察超7年，2018年成功抄底

大道早年主要是在網易部落格上發言，移動網際網路普及後，則主要是在股票投資社群雪球上發言。在雪球上能查到大道最早討論騰訊，是在2011年12月，當時有網友提問：貌似大道好像對小企鵝不感冒啊？大道回覆稱，“我一直覺得騰訊是不錯的公司啊，就是不小心錯過了不錯的價錢。”

值得注意的是，大道雖然一直覺得騰訊是不錯的公司，但由於騰訊多年來股價持續上漲，所以他也沒有太大動力去仔細思考投資騰訊的事情。

而大道最開始買入騰訊，是2011年在雪球社群討論騰訊時隔七年之後，在2018年騰訊由於遊戲版號停發，股價大跌之時。2018年10月16日，大道發文稱“最近確實已經投了一些了，但比例還很小。用蘋果換似乎有點不捨得，我似乎更懂蘋果些。要再仔細想想。” 當時股價從年初高位450元下跌超40%。2018年10月上半月，騰訊股價在250-320元之間，我們假設買入價為平均值285元。

後來有網友問到2018年買入騰訊一事，大道表示，“騰訊的調整給了我買入騰訊的機會。”

這個表述讓我第一時間想到了2016年巴菲特買入蘋果的情形，同樣巴菲特在2010年接受採訪時就對蘋果公司的商業模式表示讚賞。然而第一次買入卻是在6年後蘋果股價大跌之際。大道和巴菲特的兩次相似決策再次向我們表明：

時隔三年再度出手，分批加倉

當大道2018年10月第一次出手後（買入價大致285元），騰訊股價經歷了短暫的下降的後便開啟了3年的上漲行情，2021年初達到歷史最高價749元，相較買入價翻了一倍有餘。在此期間大道再沒有過買入。

2021年初國家開始為期一年多時間的網際網路行業反壟斷調查和資本無序擴張整頓工作，疊加2021年下半年遊戲版號再度暫停，騰訊股價開啟了漫漫下跌之路。時隔3年後，機會又來了。此後大道連續7次分批加倉，越跌越買。下圖黃色箭頭為加倉點。  

2021年8月4日，大道發文表示，買了點騰訊ADR，再跌再多買些。當天騰訊的港股均價為437元。

這裡稍微科普一下，大道買的是騰訊控股的ADR，也就是騰訊為方便美國投資者購買而發行的股票存託憑證，標價為美元，和港股正股相比就是匯率差異。為方便比較，後續我都會轉換成港幣價格。

兩週之後，2021年8月18日，大道再次表示買了點騰訊和阿里。同時表示商業模式好的公司，好的價錢總是有吸引力的。用10年以上的眼光看問題會讓問題簡單很多。當天騰訊的港股均價為425元。 隨後有粉絲表示羨慕總是有錢可以在低位一直加倉，問加倉的錢的來源，大道回覆“我開了一家保險公司（其實就是賣點option），總是有點收入的。”  這裡稍微講一下，大道的投資風格是高度集中，滿倉持有。所以有小部分新資金進賬，但持有股票價格又不便宜時，他經常進行賣Put期權的操作。

舉個例子：賣Put就是你現在計劃在290元加倉1手騰訊，而今日股價307元。賣put的話你會收到30元左右的權利金，作為代價，當在約定時間內比如1年內，如果騰訊股價跌破290元，比如跌到250元，你必須以290元的價格買入1手騰訊，扣除你事先收到的30元權利金，你買入成本為260元，比你當初設想的買入價要便宜；如果股價一直漲下去，那30元的權利金你就白賺了。

從這裡看出大道對騰訊的買入主要還是用手裡極少部分現金做小倉位的試探性買入。

過了幾天，段總調皮了一把，發言稱：“抄到底的壞處顯露了。”，實際表達的意思是隻買了一點點倉位，股價就漲起來了。

上次8月份買入兩個月後，在與網友互動為何買阿里時，大道也坦承“當時買阿里可能是錯的，對阿里瞭解確實不夠，當時只買了一點點，讓自己能看得認真一點。這次阿里跌過我買的價錢我也沒加倉。” 這其實就是我們說的觀察倉的作用。

2021年12月17日，大道發文稱，騰訊好像掉到我上次買的價錢左右了，一會兒下個單，希望明天成交哈。當天騰訊的港股均價為437元。也就是說大道追求的不是抄底，而是到了心裡價位回就會買一些，不追求買到最低點。

2022年1月15日，騰訊股價因為官方釋出回購公告出現上漲。大道幽默的談到：”每次買騰訊都碰上騰訊回購，這是搶生意嗎？！”，這也體現了真正的長期投資者並不希望股價過快上漲，而是能在低價多買入一些股權。

2022年3月1日，大道以$54.49價格，約合港幣425元繼續買入10萬股騰訊，此時價格低於2021年12月買入的428元。

2022年3月5日，大道在和網友互動時表示騰訊是他能看懂的港股公司裡最頂級的。 2022年3月7日，大道發文說 “任何時候都不應該用margin”。這裡的margin是特指用股票抵押借錢，也就是用信用賬戶融資買股票。用margin是很危險，一個回撥就會逼著你賣股票。  近日，一則關於騰訊雲高管的悲慘故事在社交平臺上廣為流傳。據網友爆料，騰訊雲資料庫的負責人林曉斌利用職務影響力，找下屬四處借錢，涉及金額數目巨大，接近1個億！從老員工到新入職的員工，每人借錢從幾萬到數十萬，波及員工也超過百名。

據林曉斌的鄰居表示，自己也被林奇借過錢，但實際並非賭博，而是被股票割韭菜了。目前林曉斌的家人表示，已經把股票、房子都賣了，來還錢。

融資的壞處在於會嚴重影響心態。很可能在一次大的虧損後，為了賺回本金放棄投資紀律去追漲殺跌，把炒股生生變成了賭博遊戲，久賭必輸。就像誰能想到騰訊這樣的大白馬股一年多時間能從高位跌去60%呢？如果沒有融資那麼你還可以扛過去。單吊一隻個股加槓桿是被消滅最快的方式。

2022年3月9日，大道釋出了一條容易引起歧義的資訊：“我覺得阿里的護城河沒有騰訊的寬，但今日的出現讓人覺得騰訊的護城河也沒那麼寬了。投資確實很難哈”。發言裡“今日”一詞讓部分網友理解為“今日頭條”的出現。我的理解大道想表達的應該是“今日局面”的出現，主要指政策的不確定性帶來的困擾。

2022年3月15日，受上海疫情和俄烏局勢影響，騰訊連續2天暴跌近20%，創出階段新低295元。大道發文稱準備賣出伯克希爾換騰訊，買入價格預計315元（開盤價），結果買入後盤中傳出國務院金融穩定發展委員會發聲救市，騰訊單日暴漲23%。

2022年4月22日，騰訊的京東股票分紅到賬後42.71再次買入，港幣買入價格大約335元。

8月1日，由於竄訪事件造成臺海局勢緊張，騰訊股價再次跌破300元，大道再次以37.37元買入騰訊10萬股，港幣大約293元。並且表示如果能到$30以下，我會再多買一些。期間阿里巴巴也跌破發行價，但大道再沒有出手，相較而言更理解更看好騰訊一些。       

騰訊合計倉位不足1%

雖然大道前後多次買入騰訊，但他也透露目前騰訊合計倉位還不到1%，還不算實質性投入，還需要再想想某些方面。說實話剛看到這個資訊我也是有點驚訝的，從2018年開始到現在5年之久，有公開記錄的買入已經有8次，合計倉位還不到1%？

後面仔細思考了一下，可能有以下原因：

此外，根據下圖我統計的大道買入騰訊的記錄，買入數量只有兩次明確為10萬股，簡單起見2018年和2021年按照每次買入5萬股，2022年每次買入10萬測算。美元和港幣匯率按照7.85計算，大道合計買入60萬股，2.16億港幣。按照1%倉位推算，大道管理資金超過200億人民幣，一人抵得上一個中等公募基金的規模。

目前估算大道買入騰訊的成本在368元左右，浮虧20%左右。但是我依然相信假以時日小企鵝終將王者歸來，套用官方發言：讓我們拭目以待！