中信建投陳果:情緒釋放,逢低加碼

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上週,市場對中美關係的擔憂情緒逐步釋放,A股主要股指先跌後漲。 展望後市,我們認為短期的地緣政治衝擊正在逐步消退,對市場的情緒衝擊衰減,流動性上:銀行間利率長期低位,十年期國債收益率降至2.72%的階段性低點,但基本面預期依然疲弱。

前期我們提出市場在“黃金坑”修復行情後將轉入震盪格局,成長仍是主線。 相對收益者可考慮均衡配置成長,絕對收益者控制在中性倉位,伺機逢低佈局。近期市場也確實出現了一輪震盪回撥,金融地產及消費等板塊相繼回落,近期新能源板塊的核心公司也出現了一些調整。

我們依然將“景氣第一、估值第二、擁擠度第三”作為中期配置核心原則 ,我們在近期報告中也強調了部分賽道正面臨著擁擠度過高帶來的高波動問題,這會帶來短期交易層面的變化,但未必是中期趨勢的拐點,投資者對此應有充分的預期和準備。

從短期來看,新能源方向高景氣趨勢未見拐點 ,但短期面臨淡季景氣不再加速、核心主流標的估值基本修復至較高分位且擁擠度依舊較高等顧慮。目前估值處於歷史相對低位但景氣有催化預期的板塊可以適度關注,:一是對於軍工板塊應給予戰略性重視,其超越經濟週期的行業景氣具備一定確定性,且未來國企改革深入有利於業績提升和體現;二是有著長邏輯的自主可控在近期事件催化下市場關注度上升,另一方面由於全球半導體週期仍處下行通道,基本面或至23H1觸底,因此板塊整體上以交易性機會為主。

另一方面,我們認為,對於Q4仍有景氣向好預期的新能源板塊而言 ,考慮明年估值並不極致,當前擁擠度為短期交易層面壓制因素,大概率不是中期趨勢拐點,但也需要注意“β轉α”,4月底到6月底的核心β行情已經過去,後續板塊表現大概率迎來更多分化。

行業重點關注:軍工、風電、光伏、儲能、半導體、醫美、食品飲料等。

主題重點關注:自主可控等。

風險提示: 中美關係惡化、疫情反覆、地產爆雷、歐美經濟硬著陸

一、情緒衝擊退去,均衡配置成長

當前市場特徵與巨集觀背景

本週,受美國眾議院議長佩洛西竄訪臺灣的影響,市場對中美關係等因素擔憂波動,A股主要股指先跌後漲,我們認為情緒衝擊短期將有所衰減,而國內巨集觀流動性依然寬裕,銀行間利率持續低位,十年期國債收益率降至2.72%。

本週市場的波動特徵: 出於對中美關係惡化、國內經濟走弱和疫情反覆的擔憂,A股本週遭受情緒衝擊,主要股指先跌後漲,5個交易日上證綜指下跌0.81%,萬得全A下跌0.54%,而創業板指則上漲了0.49%。我們觀察發現本週A股市場體現出了一下特徵:

投資者情緒大幅回落: 我們構建的中信建投策略-投資者情緒指數顯示,本週投資者情緒大幅回落。中美關係等地緣政治因素在其中起到了催化的作用,我們認為該情緒衝擊短期將有所衰減。

地產鏈、基建鏈等偏順週期和穩增長的板塊跌幅明顯: 本週家電、房地產和汽車指數分別下跌5.14%、4.50%和4.36%,建築裝飾、鋼鐵、煤炭、建築材料等也有明顯下跌。

自主可控漲幅明顯: 市場整體回落的背景下,自主可控板塊一枝獨秀,電子、計算機、國防軍工、通訊漲幅較大,分別為6.44%、2.47%1.70%和1.66%。

食品飲料和醫藥生物收穫小幅上漲,體現必選消費品的韌性。

前期我們提出市場在“黃金坑”修復行情後將轉震盪格局,成長仍主線。相對收益者可考慮均衡配置成長,絕對收益者控制在中性倉位,伺機逢低佈局。回頭看,這是我們可給出的策略最優解。近期市場確實出現一輪震盪回撥,先是金融地產及消費等板塊相繼回落,再是新能源板塊核心公司滯漲,再之後行業層面補跌。這導致最近一個月,機構收益率中位數出現回落。我們認為,從地產到地緣事件,近期悲觀情緒有所釋放,震盪市,調整下來是機會。

國內經濟基本面依然疲弱: PMI指數7月跌至49.0,PMI新訂單指數更是跌至48.5,反映出庫存去化壓力下,製造業需求較差。另一個值得注意的指標是中國企業經營狀況指數BCI,7月僅為44.31依然大幅低於榮枯線,反映出當前大量(中小)企業經營困難,復甦的脆弱性不容忽視。G7提供的全國物流資料從另一個側面反映了當前經濟恢復的現狀,從公共物流園吞吐指數來看7月以來經濟熱度有所降溫。近期海南等疫情可能對短期居民出行/旅遊熱情造成一定影響。

利率處於階段性低位: 我們此前的中期策略展望指出基本面修復偏弱+巨集觀流動性充裕是今年下半年的主基調。從當前情況來看,銀行間利率已經長期低位水平,DR007跌至1.3%,DR007跌至1.0%,均大幅低於2.1%的政策利率水平。十年期國債收益率本週也同樣再度回落,已經降至2.72%的階段性低點。

全球通脹高企,9月加息力度仍需警惕: 週五公佈的資料表明7月美國非農資料強勁,非農就業人口增加52.8萬人,大幅超過此前25萬人的預期值。5月和6月資料同時被上修,修正後,5月和6月的新增就業人數總和較此前報告的要高2.8萬人,另外7月失業率跌至3.5%,好於市場預期的3.6%,創2020年2月以來新低。受此影響,市場對於美聯儲9月繼續大幅加息的預期再度上升。

均衡配置成長,逢低加碼

近期我們提出對相對收益者可考慮均衡配置成長,絕對收益者控制在中性倉位,伺機逢低佈局。7月以來,指數出現了一輪調整,地產鏈、大金融和消費板塊的相繼回落。近期新能源板塊的核心公司也出現了一些調整。機構關注結構應該如何選擇?我們將“景氣第一、估值第二、擁擠度第三”作為中期配置核心原則,我們在近期報告中也強調了部分賽道正面臨著擁擠度過高帶來的高波動問題,這會帶來短期交易層面的變化,但未必是中期趨勢的拐點,投資者對此應有充分的預期和準備。

從短期來看,新能源方向高景氣趨勢未見拐點,但短期面臨淡季景氣不再加速、核心主流標的估值基本修復至較高分位且擁擠度依舊較高等顧慮。目前估值處於歷史相對低位但景氣有催化預期的板塊可以適度關注,:一是對於軍工板塊應給予戰略性重視,其超越經濟週期的行業景氣具備一定確定性,且未來國企改革深入有利於業績提升和體現;二是有著長邏輯的自主可控在近期事件催化下市場關注度上升,另一方面由於全球半導體週期仍處下行通道,基本面或至23H1觸底,因此板塊整體上以交易性機會為主。

適度參與自主可控主題機會

自主可控主題迎來催化。 本週美國參議院正式通過了一項預計投入2800億美元、旨在刺激美國製造業及技術產業的《晶片和科技法案》,將為在美國本土新建晶片工廠補貼527億美元的補貼作為激勵措施,而且將限制14奈米以下晶片技術輸出。根據半導體行業協會(SIA)的報告顯示,全球高階的10奈米以下級別的產能有92%在中國臺灣地區而剩餘的8%則在韓國,據韓國《首爾經濟》28日報道,美國最近向韓國提議,要同韓國日本和中國臺灣地區組建“晶片四方聯盟”,對中國大陸搭起“半導體壁壘”,這進一步凸顯了我國半導體供應鏈實現自主可控的重要性。本週佩洛西亞洲行也涉及相關區域,引發市場進一步關注。

此外,從細分領域來看主題催化較強的概念還有:

  1. EDA:EDA是指利用計算機軟體完成大規模積體電路的設計、模擬、驗證等流程的設計方式。可以說,沒有EDA,就只能用手去畫一個又一個電晶體,人力的極限不過數百上千個,一旦過萬,便已非人力所及。對於如今上億乃至上百億電晶體規模的晶片,設計規模越來越大,製造工藝越來越複雜,必須依靠 EDA 工具完成電路設計、版圖設計、版圖驗證、效能分析等工作。EDA 軟體作為積體電路領域的上游基礎工具,貫穿於積體電路設計、製造、封測等環節,是半導體產業的基礎支柱之一。由於目前國內廠商在先進製程的技術較薄弱,導致本土 EDA 公司與先進工藝的結合較薄弱,限制了國內 EDA 廠商在中高階市場的競爭力。當前我國 EDA 國產化率小於5%較下游終端約20%的國產化率略低,我國半導體產業在設計、製造、封測等環節的快速、持續性發展將為本土 EDA 企業崛起提供堅實的土壤,EDA國產化有望實現由點向面的突破,EDA國產替代率或迎來高速突破的階段。

  2. Chiplet: Chiplet技術是SoC整合發展到一定程度之後的一種新的晶片設計方式。隨著半導體工藝尺寸進一步縮小,積體電路製造面臨的挑戰日益增大,摩爾定律日趨放緩,所以Chiplet概念應運而生。Chiplet技術不是如傳統的片上系統(SOC)那般在單片矽料上用多個核心來製造處理器,而是允許晶片製造商通過工藝改進使用多組小晶片來組成更大的積體電路。Chiplet技術是組成更大的積體電路(如計算機處理器)處理模組的一部分,它通過將SoC分成較小的裸片(Die),再將這些模組化的小晶片(裸片)互聯起來,採用新型封裝技術,將不同功能不同工藝製造的小晶片封裝在一起,成為一個異構整合晶片。在先進製程受到美國嚴密限制的情況下,Chiplet將成為突破半導體技術封鎖重圍的重要手段之一。

自主可控的戰略目標下,信創產業將得到大力發展。 2022年6月,國務院公佈《關於加強數字政府建設的指導意見》,檔案中強調“加快數字政府建設領域關鍵核心技術攻關,強化安全可靠技術和產品應用”,資訊科技應用創新產業(下稱“信創產業”)的發展是目前的一項國家戰略,也是當今形勢下國家經濟發展的新動能。發展信創是為了解決本質安全的問題。此外,“十四五”規劃綱要為信創產業發展也指明瞭方向,提出加強關鍵數字技術創新應用。聚焦高階晶片、作業系統、人工智慧關鍵演算法、感測器等關鍵領域,加快推進基礎理論、基礎演算法、裝備材料等研發突破與迭代應用。在多部委各項指導意見的推動下,信創產業發展有望在多個方面加速推進:

  1. 作業系統: 在計算機系統中,作業系統是核心底層基礎軟體,負責控制、管理、排程整個計算系統的硬體資源和軟體資源。目前作業系統國產化程序加速,據億歐智庫預測,國產作業系統市場規模會從2021年的33.3億元增長到2023年的56.2億元,CAGR達30%。國產作業系統生態的普及未來可期。

  2. 資料庫: 資料庫是計算機行業的基礎核心軟體,所有應用軟體的執行和資料處理都要與其進行資料互動。隨著網際網路時代資料量呈幾何級別增長,催生了大量資料分析需求,資料庫市場新機遇顯現。2020年國內資料庫市場國產化率約47.4%,未來仍有一定的上升空間。

  3. 工業軟體: 工業軟體是工業智慧的沉澱和結晶,是現代產業體系之“魂”,是工業強國重器。近年來我國工業軟體市場規模保持著快速的增長,根據中國工業技術軟體化產業聯盟資料顯示,中國工業軟體規模由2012年728.6億元增加到2020年的1974億元,年複合增長率約為13.27%。據前瞻產業研究院預測,2021-2026年我國工業軟體市場規模有望維持兩位數增長,到2026年市場規模有望達到4301億元。雖然歐美企業在工業軟體領域具有較強的先發優勢,在國內外市場中都佔據著主導地位,但隨著我國信創產業的整體加速發展,工業軟體國產化有著強大的驅動力和市場空間。

中期看,新能源行情並沒有結束

另一方面,我們認為,對於Q4仍有景氣向好預期的新能源板塊而言,考慮明年估值並不極致,當前擁擠度為短期交易層面壓制因素,大概率不是中期趨勢拐點。

光伏方面,當前需求維持旺盛,產業鏈價格仍在走高。 6月光伏裝機維持高增,新增裝機量達7.17GW,同比增長131%,與5月基本持平;海外需求維持旺盛,6月太陽能電池出口金額較5月份同比增幅進一步上升,達到104.9%。7月產業鏈價格高位背景下,龍頭元件廠商在旺盛需求拉動下排產仍有微增,下半年矽料產出環比有望提升背景下,旺季裝機增速將繼續改善。 新能源車方面,7月淡季雖小幅回撥,但後續銷量有望加速。 據中汽協,6月新能源車銷量超預期達56.9萬,同比增136%,環比增33%;或受乘用車購置稅影響,滲透率小幅回落,6月環比降0.7pct至25.6pct,但仍處於快速提升通道。據乘聯會,7月新能源乘用車廠家批發銷量基本有望與6月持平,同比增約120%,淡季雖有小幅正常回調但仍實現極高景氣表現。預計Q3旺季排產繼續加速,且下半年新車型上市背景下有望進一步催化銷量。

汽車、光伏等熱門賽道景氣預期依舊向好,但從交易熱度層面看,換手率仍處5年80%+以上高位(汽車/新能源車/光伏/軍工換手率5年分位97%/81%/85%/91%),不過近期已經開始處於回落趨勢。基金超配比例也至2019年來高位(新能源整車/光伏/軍工22Q2超配比例分別為0.9%/5.2%/1.0%)。基金配置比例視角顯示,半年報電氣裝置行業基金配置已經達到20%的“極限”配置水平,從2020年主動偏股型基金配置比例超20%後看醫藥生物指數和細分子板塊表現可得,儘管指數層面因擁擠度較高難以獲得明顯的超額收益,但自身景氣向上的CXO板塊仍持續跑贏上證綜指。

從行業景氣視角看,目前22年主要熱門賽道如新能源/發電汽車等在產業週期及政策驅動下業績尚未出現拐點擔憂。購置稅減免刺激下乘用車銷量Q4仍有望加速,光伏、新能源車四季度旺季仍有進一步上行預期。相對穩增長、順週期與消費預期偏弱,風電、光伏、新能源車等方向景氣優勢相對去年底目前也更為明顯,且當前估值不及2021年高點水平,明年估值也並不貴。若風電、光伏、新能源車等行業如果因為擁擠產生波動回撤,在景氣趨勢向好支撐下,大概率不是中期趨勢拐點。

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陳果   首席策略

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權益策略組

陳果  首席策略

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新股策略組

張玉龍   聯席首席策略

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毛晨    新股及前沿研究

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智慧量化策略組

徐建華   智慧量化策略組首席

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說明: 本報告源自中信建投研究發展部策略團隊所公開發布的證券研究報告

本文內容詳見報告 原文 證券研究報告 情緒釋放,逢低加碼》

報告發布時間: 2022年8月7日

報告來源: 中信建投證券股份有限公司(擁有中國證券監督管理委員會批准的證券投資諮詢業務資格)

分析師:

陳    果 SAC執業證書編號: S1440521120006

夏凡捷  SAC執業證書編號: S1440521120005

研究助理:

姚皓天:[email protected]

鄭佳雯: [email protected]

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