愛國情緒退燒,李寧、安踏也不香了?

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文丨表外表裡(ID:excel-ers),作者丨姚莎、 陳成 霍春曉,編輯丨付曉玲

第十四屆全運會期間,奧運冠軍陳雨菲受傷一事登上熱搜。

在BWF世界羽聯9月9日釋出的照片裡,陳雨菲襪子浸著血,腳趾(大拇指)被割開,皮肉翻起,傷勢不輕。

其受傷當天比賽所穿的鞋,是某國產頭部運動品牌今年新出的羽毛球專業比賽鞋,官網售價為1099元。

儘管運動員受傷原因還沒定論,但“這麼貴的鞋,質量和安全性卻如此堪憂”帶來的落差,將該品牌推上了輿論的“風口浪尖”。

然而事實上,“新疆棉”事件之後,對國內品牌的質疑聲,就沒斷過。

此前,在大家愛國熱情高漲之下,國產運動品牌被追捧。但很快消費者發現,部分國貨品牌在這波紅利期裡,開始默默漲價。

比如,有網友表示:“一雙拖鞋18年的時候買,正價129,19年打折,99又買了一雙,今年199還是這雙拖鞋。”

而這樣不以技術改變和產品創新為主,藉著行業熱度的漲價,暫時贏得了生意,卻留不住人心。可以看到,2021Q3以來,國內運動品牌的終端零售流水,環比增速出現了下滑。

消費端不滿的同時,市場表現也出現了大反轉。如下圖,2021Q3以來,各品牌一改此前的上漲趨勢,集體下跌。

在《運動服飾的超級週期:十倍股安踏李寧,是怎麼煉成的?》一文中,我們提到在景氣度復甦、庫存優化等各種因素疊加下,運動服飾行業正在經歷一波超級週期。

那麼,為何“新疆棉”熱度一過,市場就突然冷了呢?下面,我們從估值邏輯和發展確定性兩方面,展開分析。

DTC消解庫存週期風險性,估值錨切換

表外表裡在《運動服飾的超級週期:十倍股安踏李寧,是怎麼煉成的?》一文中,曾論述過,運動服飾行業的發展,伴隨的是行業景氣度(供需關係)變化,形成的一個個庫存週期。

基於此,每一輪行業週期下,市場對運服行業的估值,錨定的是企業在庫存週期裡的表現——庫存積壓,爆發危機,股價低迷;去庫順利,股價抬頭。

但在疫情爆發後的這輪上漲行情裡,這一行業“常識”似乎被打破了。

如下圖,在疫情解封后,線上、線下營業仍受限的階段,和特步橫盤向下的股價相比,李寧已經是上漲趨勢。

這樣相反的表現,和兩家品牌的渠道現狀有關。

資料顯示,特步目前仍以傳統的經銷體系為主,加盟批發收入佔比總收入75%左右。由此,其市場走勢和庫存週期高度相關,具體為:

·2020年,庫存高啟:2020Q1庫存週轉達5.5,之後幾個季度也在5左右,整體處於去庫存狀態,股價低迷。

·2021年,庫存水平降低到4左右,再加上“新疆棉”事件發生,國產品牌需求大增,特步承接需求,處於補庫狀態,股價大漲。

反觀李寧,最新資料顯示,其渠道收入中,DTC為主,佔比為53.8%。

(DTC模式,指品牌繞開了第三方批發商、零售商等以往行業普遍的經銷渠道,直接面向消費者出售商品或服務。)

那麼,這有什麼區別呢?

如下圖,2020年行業整體去庫階段,李寧的庫存有著更好的表現:整體庫存週轉月數,從2020H1的4.7降到2021H1的3.1;6個月以下產品佔比,由2020H1的71%提升至2021H1的83%。

這樣的庫存優化確定性下,市場給予了李寧更高的估值。

綜上來看,DTC模式通過消解庫存週轉的風險性(庫存危機),讓運服企業的估值,突破了“庫存週期”的一貫表現。

而隨著各公司對DTC改革的逐步落地,比如,特步在最新的調研報告裡表示,未來線上業務(DTC)佔比將提升到40%,行業的庫存水平會進一步維持在健康水平。

這樣的話,理論上市場對運服行業的發展,整體保持樂觀才對。但現實是上述提到的,運服行業集體遭遇一波回撥,就連李寧也不例外,股價下跌了近30%。

之所以會如此,是因為市場對運服企業的估值邏輯變了。

在進行行業梳理時,我們發現一個很有意思的現象:大家又開始悄悄買回耐克、阿迪了。

如下圖,今年4-9月,國內品牌的整體銷量同比增長放緩,而海外品牌銷售額的同比降幅則是收窄的。

這說明,拋開事件風潮影響,消費者對運服產品的消費,看重的還是品牌和產品力本身。耐克、阿迪作為行業巨頭,其產品影響力,很難因一次事件被抹殺。

而縱觀耐克、阿迪的發展史可知,其多次危機時刻,也都是憑藉產品力通關的。

比如,1985-1993年,由於產品定位上錯過慢跑熱和女性運動潮兩次發展機遇,阿迪達斯進入負增長和虧損期。

然而2013年,通過推出Boost科技以及運用Boost科技的系列鞋款(包括椰子、UB等),阿迪達斯迎來了加速增長的新週期。

耐克也有類似的軌跡,80年代末90年代初,由於和銳步在女性運動鞋、籃球鞋上競爭失利,以及喬丹退役等影響,品牌增長遭遇瓶頸。

之後,通過持續升級Air氣墊技術,接連推出Airsole、AirMax、ZoomAir等多代科技,產品力大幅增強,營收也一路上升。

我們認為,這可能也是市場對國內運服品牌新的預期:當庫存週期的短期性風險不再是核心矛盾,估值錨定轉移到長期價值發展,也就是產品力上。

不過,估值錨定切換後,產品力價值空間雖然誘人,但國內各品牌是否能夠兌現呢?

錨定“產品力”下,國內品牌的兌現確定性如何?

就策略來看,國內運服品牌最近的發展重心,確實聚焦在產品力上,比如:

·安踏:計劃在未來五年內投入40億元研發費用,在中國、日本、韓國、義大利、美國開設研發設計中心。

·特步:2021年9月釋出新五年戰略,建立覆蓋精英跑者、大眾跑者、潛在跑者的差異化產品矩陣。

但技術研發不是一個只要大把砸錢,就可以做好的事兒,確定性如何,還要以產出來說話。

下面,我們以決定消費者觸達度,以及對消費者吸引力的產品線為例,來展開分析。

目前,消費者對體育產品的需求,在不斷細化,不僅會為跑步、籃球、羽毛球等不同體育專案購買專門產品,而且在單個專案上也有不同訴求,例如光跑步鞋,就分慢跑、競速跑、越野跑。

這樣的需求背景下,企業需要擁有廣泛且先進的產品科技,才能儘可能多地覆蓋場景。

但事實上,國內品牌在產品系列數量和深度方面,整體上和海外巨頭有著較大差距。

如下圖,在跑步鞋、籃球鞋、潮流鞋三個品類中,耐克遙遙領先,阿迪達斯的跑步鞋系列,也比國內品牌多出一倍。不過,李寧在籃球鞋和潮流鞋方面,系列豐富度已經和阿迪不相上下。

除了廣度,在產品線深度技術上,國內品牌也較為落後。比如“鞋類中底科技”,一直以來,都是國際品牌引領科技創新,國內品牌再跟風模仿。

以現在市場主流的材料緩震技術為例,兩條主線在行業傳播的具體軌跡為:

·2013年,阿迪達斯 Boost 技術採用TPU或E-TPU材料。2017年李寧與巴斯夫合作推出DriveFoam,使用特殊TPU做發泡原材料;同年,安踏推出A-FLASHFOAM,運用TPU與EVA的混合材料發泡。

·2017年,耐克ZoomX技術採用PEBA材料,2018年李寧推出李寧 ,2021年安踏和特步分別推出Nitro-Speed NUC和動力巢PB,均利用PEBA材料發泡。

科技創新水平的差距,也影響到了各品牌爆款產品的價值。

如下圖,在籃球鞋類上,阿迪與耐克的核心產品,售價均在千元以上,甚至耐克的高階籃球鞋高達2799元;相比之下,李寧和安踏核心產品售價在700-1600之間,李寧的均價稍高於安踏。

綜上來看,目前在產品力廣度和深度上,國內品牌很難和海外品牌抗衡。這就不難理解估值錨切換到產品後,各品牌股價為何下跌。

不過,從上述佈局看,企業也意識到了這一點。那麼,在大力研發投入下,各品牌未來的產品力確定性如何呢?

從資料上來看,2014年之前李寧的研發投入佔比遠高於安踏和特步,也因此目前的產品力表現更好。

但2020年開始,李寧的研發佔比不僅下降,且低於營銷投入佔比,同時重心也偏向設計,存在弱化品牌產品力的潛在風險。

而安踏,自2014年起研發投入後來居上,且增速也明顯高於李寧、特步。但7年過去了,成果產出卻不盡人意。

資料顯示,2021年9月,安踏舉辦了自成立30年來,首次以釋出創新成果為內容的科技大會,推出創新研發的氮科技中底技術。可這項技術,並沒有在運動科技以及中底材料上有所創新。

這樣的表現,無疑讓國內品牌接下來的產品創新確定性,蒙上了一層陰影。

小結

疫情爆發以來,運動服飾行業經歷了一輪新的庫存週期。但和往常不同,這一輪庫存週期裡,運服行業的估值邏輯發生了改變。

由於行業渠道DTC改革,消減庫存週轉風險性的原因,庫存週期對公司正常經營的影響將削弱。基於此,市場對運服行業的估值,從短期的庫存週期,轉變為長期的產品價值構建上。

但國內品牌當下的產品力,落後海外品牌很多,未來的產品力不確定性也比較大,這或將影響市場對國內運服行業的信心。