揭祕：美國成熟家族辦公室是如何執行的？

如今，美國的家族辦公室已擁有上百年的歷史。

1838年，摩根家族（House of Morgan）成立，出現了嚴格意義上的第一個只為一個家族服務的單一家族辦公室。1882年，洛克菲勒成立了洛克菲勒家族辦公室。

作為億萬富豪的資深“管家”，家族辦公室的重要性不言而喻。那麼有著上百年實踐經驗的歐美成熟家族辦公室，它們究竟長什麼樣子？

今天，《家辦新智點》特邀美國單一家辦NataRock Partners亞洲投資總監宋伯陽，揭祕美國成熟家辦的特徵以及是如何做資產配置的。

01 管理和決策機制

每個家族辦公室的架構取決於多種因素，包括家族規模、員工規模和家族投資的性質。不同的機構結構也都大不相同，很難總結出系統的分類。

以我所在的機構為例，我們是一家單一家辦，以財務投資為主，暫時不對外融資，沒有由外部董事組成的IC（投資決策委員會）這樣的組織架構。

單一家辦，表示我們服務管理一個家族的資產配置需求。

財務投資為主，表示我們的投資策略和動作更加市場化。我們在投資組合中的佈局，不以與家族業務的協同性作為主要/唯一的衡量標準。

暫時不對外融資，表示目前我們沒有以任何形式管理家族以外的資產。

沒有由外部董事組成的IC這樣的組織架構，表示投資團隊就是IC，最終的投資決策是由投資團隊來做的。

前三點比較好理解。我們著重說一下最後一點。在我們的投資團隊中，CIO為家族成員，因此我們在投資決策流程以及處理事情上，相對比較靈活。

而在一些有IC board的家辦/機構情況則為：不少資產配置機構會聘請一些行業資深從業者或社會知名人士組成IC，而投資團隊則需配合運營盡調團隊，為IC提供完整詳細的投資建議，最後由IC決定最後是否實施投資。

在投資決策中，以我所在的單一家辦為例， 為儘可能避免不必要的盡調資源浪費，我們會更注重投前討論，溝通立項流程也比較直接。 在頻繁的投前討論中，我們會提高門檻，把專案決策的節點提前，由此也大大提高了資源的利用率和投資的成功率。

在討論的過程中，如出現意見不一致的情況，大家會把各自的疑慮放到桌面上直接公開討論，並聽取各自不同的觀點。 之所以要討論是為力求將問題說透，並對自己的投資負責。

有時，CIO雖有自己的想法，但不會左右到我們的討論流程。對我們來說，所討論的問題和內容沒有對錯，只有事實與結果之分。

在最終的立項上，我們主要看投票票數。如遇一個專案，超半數以上的人都投反對票，而CIO卻投了贊成票，CIO也不會因為自己擁有決策權，就強迫我們改投贊成票。

在這個過程中，我們逐漸建立起了對彼此的信任。對美國的家辦而言，對專業性尊重，和基於專業性的信任是非常重要的，它取決於家辦成員之間對彼此工作流程、工作節奏、投資能力等的瞭解與認可。

除此之外，這種信任不僅僅存在於家辦內部，還存在在Institutional Allocator（機構配置者）之間。 美國的家辦和其他資產配置者之間已形成了一個圈子。

在這個圈子中，大家會保持一個資訊相對透明的狀態。從業者們常常會互享資訊，並在一起進行專業性的投資討論。我們之間的Compare Notes（互相資訊）是非常健康的一種資訊共享方式。

02 資產配置策略

美國成熟的家辦，一般多為財務型投資者。

在資產配置方面，它不會設定固定的資產配置比例，而是根據投資風險承受程度及家族意願進行量化的配置分析。它會根據不同資產類別的流動性，風險回報比例，來指定一個大致的配置方向。

以我所在的家辦為例。我們會在組合層面給自己設定一個風險承受預期，並根據風險預期來指定絕對和相對的回報目標。隨後，我們會根據這個回報目標和風險預期，來確定資產配置的比例。

通常，我們會在3-5年進行一次大的資產策略調整，其他則會根據市場情況進行微調。譬如，5年前，我們調整了整個投資策略和投資目標，劃分了更為細分和繁複的投資標的與專案。

基於這個調整，我們在2018~2020年對投資組合進行了很大的調整。目前，我們的整體投資組合和倉位處於一個比較完整和成熟的階段。

一般來說，我們會關注幾個長期看好的資產類別或策略類別，並做持續的學習、盡調和投資，而對其他的資產類別和策略以維護和調整工作為主。這些維護主要體現在投後上，如適時調倉，對季度性表現不好的基金適時減倉或退出等。

03 美國家辦資產投資類別更豐富

整體而言，美國的資產類別很多。就我們而言，我們會跟蹤4大母資產類別和21子資產類別，因此我們需要關注的巨集觀資訊很多，要學習的投資策略很多，要跟蹤的基金也非常多。

這些工作帶來的結果，就是我們的回報源頭很多元性。這可以最大限度地分散投資風險，提高收益。

而在中國，一些比較主流的資產類別非常集中，回報源頭比較接近，回報相關性也非常高。比如，大家的錢都衝進了一級市場的風險投資，這個子資產類別。

在若干年後，由於資金量大於高質量標的需求，從而導致行業內卷，LP/GP都不開心。在這種情況下，也更容易滋生非良性的競爭和投資變形。

如何像美國那樣實現差異化投資，是中國投資者們需要學習的一門功課。

從基金的角度，一級基金強調個性化deal sourcing的流程；而二級基金則專注提供一隻為特定回報目標打造的產品。因此，基金從業者們需通過分析自身，找到自己的強項，從而提供一個可持續的回報框架。

對於LP而言，不要過分相信頭部集中，要保持一個不FOMO（fear of missing out，害怕錯過）的心態。才能在眾多的GP中找到最合適自己的。

當然，由於國情和資本市場環境不同，由於國內本身可投資資產類別較少，優質的標的也比較稀缺，很多人非常害怕失誤/失敗，導致所做的努力重複性比較高，且方向也不對。不僅僅是GP們，包括LP在內的投資人，在追高的過程中往往容易陷入內卷，很難抽身。

另外，一些投資人為逃脫“內卷”會去看國外的標的，但也存在一定的風險。 也請LP和GP對海外保持敬畏，避免因為追大牌，跟風和盲目，而被割韭菜。在投資前，投資人一定要仔細評估風險。 因為海外資產配置對資金實力和投資專業知識的要求很高，在進行資產配置時要切合自身情況，不宜盲目跟風。

04 如何挑選基金經理？

在如何挑選基金經理上，我們有幾點心得體會：

首先，不要過度關注一支基金某個歷史階段中或某個專案的超高回報。這是因為我們所投的是一個基金，一個團隊。我們的資金長度是遠超任何一個歷史階段或專案的life-time（生命週期）的。

譬如，我發現了一支年化50%的對衝基金。那麼，我們需要看一下這個50%的回報是什麼時間和環境達成的？波動怎麼樣？我們還需要考慮，它之後還能不能重複這個回報？什麼時候適合投它？投了之後怎麼持倉？倉位放多少？如何考慮加註和退出？對整個盤子的影響是怎麼樣的？

其次，一個值得我們長期合作的GP，要足夠的勤奮，專業度高，有自己獨特的見解，對LP真誠透明，有良好的溝通等。在目前不好的市場環境下，所有的LP都會和一些信任的GP合作得更為緊密。

那麼這種信任是如何建立起來的呢？在投前，我們會對被投基金經理的人品、性格、投資理念和能力等進行全方位的瞭解，瞭解的過程也是彼此逐漸建立信任的過程。

建立信任是一個循序漸進的過程，而毀掉信任只需要一次。作為LP，我們也可以通過ODD（運營盡職調查）、LDD（法律盡職調查）和reference（對筆記）來了解一些事情。

值得注意的是，在美國，對於人的判斷是投資中非常重要的一部分。舉個例子，美國一位做全球巨集觀策略的基金經理，曾先後創業四次。每次基金業績表現不佳的時候，他都會把基金全部清算掉。2021年，儘管他的新基金表現得非常好，但是圈內知道他人品的人，都避而遠之了。

簡單來說，信任和人品換來的就是試錯的成本和時間。

再次，投資有風險，LP應提前做好風控，做好風控的重要一步就是做好盡職調查。充分的盡調會降低小概率事件發生的可能性。不要因為小懶惰買大教訓。小概率事件難以避免，我們能做的就是降低發生概率，控制風險成本。

05 如何合適地選擇離開？

我們希望找到一支可以一直投資的基金。但是因為各種原因，我們可能會退出對一支基金的投資。在退出上，我們有幾個原則：

第一，首先就是要果斷。如果想要退出，那就不要猶豫，不要有顧慮。該退就退。

第二，就是要合理地確定和管理對投資的期待，提前確定定量和定性的標準。

從LP的角度，我們要建立對一支基金回報的合理預期，從而形成我們對於未來的一個相對公平的認知。

當一個GP表現不好的時候，我們首先要看它是否達到了我們的預期。如果達到了預期，那我們可能要從配置的角度來分析對這類資產的配置有沒有出現問題。舉一個簡單的例子，如果一隻歐洲的對衝基金絕對錶現不好，但是相對遠超歐洲股票指數表現。那麼，作為Allocator，我就更需要考慮應不應該配置歐洲股票。

當它沒有達到預期的時候，哪怕它的絕對錶現很好，那麼我們也需判斷這次的問題有沒有影響到我們對這個GP的信任。如果受到了影響，我們就會果斷退出。

第三，作為一個資產配置者，要做到對任何一類投資策略或資產不抱有幻想和感情，也不要FOMO。

有句話叫做，Do not marry to a position，即不要被你的投資 “綁架”，該退則退。

做長期投資人，對跟風賺快錢、追逐高利潤的思維保持克制。對那些可能會影響你判斷和邏輯的大頭寸要保持警惕，不要過分冒進或跟風。

（《家辦新智點》提醒：內容及觀點僅供參考，不構成任何投資建議。）

本文來自微信公眾號 “家辦新智點”（ID：foinsight） ，作者：宋伯陽，36氪經授權釋出。