永興東潤創業板IPO：經營“三權分立”，八成收入依靠耐克集團授權品牌

近日，永興東潤服飾股份有限公司（以下簡稱“永興東潤”）創業板IPO接受了深交所的第二輪問詢。

作為耐克集團旗下品牌童裝在國內的授權經營商之一，永興東潤的業績靠著耐克集團的品牌聲譽逐步增長。但隨著疫情影響以及耐克集團在國內的節節敗退，過於依賴耐克集團也在其經營的穩定性中埋了雷。

依靠耐克授權品牌，供應商與客戶重合

永興東潤是一家集產品研發設計、供應鏈智慧管理、多品牌營運以及數字化新零售為一體的中高階兒童服飾集團。

報告期內主要與全球知名品牌展開合作，在取得品牌授權後，以Rookie多品牌集合店為基礎，並通過數字化與新零售模式等銷售兒童服飾產品。

2019年-2021年，永興東潤分別實現營業收入16.09億元、17.04億元、20.23億元；淨利潤分別為1.49億元、2.11億元、2.56億元。

問詢函顯示，2022年1-6月，永興東潤的營業收入及淨利潤分別為8.39億元及8548.64萬元。

永興東潤經營的品牌尤以耐克集團旗下品牌為主。

報告期內，永興東潤經營Nike、Jordan、Converse等耐克集團旗下品牌產生的主營業務收入佔各期主營業務收入比重分別達到88.76%、88.31%及88.25%。

永興東潤與耐克集團的合作主要包括兩種形式，經營授權和獨家授權。

對於獨家授權產品，永興東潤既可以向耐克集團採購，也擁有獨立自主設計及通過供應鏈體系生產製造的權利；而對於經營授權產品，永興東潤只能全部向耐克集團直接採購。

因此，耐克集團也是永興東潤最大的供應商。報告期內，永興東潤向耐克集團採購的金額分別為4.25億元、4.02億元及3.95億元，分別達到當期採購總額的39.73%、50.10%及39.09%。

此外，由於公司可以在耐克集團授權品牌下進行自主設計及生產，耐克集團也向公司採購授權產品，並在境內直營門店進行銷售。因此，耐克集團同時也是永興東潤客戶。

報告期內，永興東潤向耐克集團的銷售金額分別為1.6億元、1.8億元、1.94億元，佔比分別為9.96%、10.55%、9.57%，除2020年被唯品會超過外，2019年、2020年，耐克集團均為永興東潤第一大客戶。

圖片來源：永興東潤招股書

由此看來，與耐克集團合作的穩定性對於永興東潤的重要性不言而喻，但過度依賴耐克集團，甚至引發了深交所“發行人是否僅承擔了品牌方的銷售職能”的發問，也讓永興東潤的業務的獨立性與穩定性十分存疑。

“被拋棄”的耐克，“扶不起”的童裝

目前，國內的服裝行業相對成熟，增長趨於穩定，而童裝行業由於發展較晚，加上“三孩”政策等的影響，被認為更具發展空間。

此外，消費以及育兒觀念的升級，也讓消費者更加註重童裝的質量及品牌，這也是永興東潤過去得以憑藉耐克集團的品牌聲譽而快速發展的原因之一。

然而風水輪流轉，近幾年，隨著“國潮”的興起，以及耐克等品牌在幾次關鍵事件上做出影響國內消費者情緒的舉措，這些國際品牌正在被國內的消費者逐漸“拋棄”。

最新的資料顯示，2022年上半年，安踏集團實現收入259.65億元，同比增長13.8%，根據《中國新聞週刊》報道，這一資料已經超過耐克與阿迪達斯等品牌在大中華區的收入。

截至2022年5月31日全年，耐克集團大中華區收入75.47億美元，同比下降9%，其中第四財季營收為15.61億美元，同比下降19%，連續第三個季度下降。

童裝的消費者也是成人，成人服飾的消費偏好一定程度上也預示著童裝的發展方向。八成以上收入來自耐克集團旗下品牌，且不得獲得或接受競品授權的永興東潤，或許也很難保證不會受此影響。

與永興東潤類似，同樣較為依靠授權品牌的童裝企業 嘉曼服飾（301276.SZ） 於9月9日登陸了創業板，發行價40.66元/股，但開盤破發，首日收跌16.31%，截至9月21日收盤報27.96元/股。

相較於擁有自有品牌“水孩兒”的嘉曼服飾，永興東潤更加依賴授權品牌，且渠道更為單一，線上模式收入佔比僅為21.94%，遠低於嘉曼服飾及同行業可比公司均值。

圖片來源：永興東潤關於問詢函的回覆

此外，嘉曼服飾備受關注的存貨問題也出現在了永興東潤身上。報告期各期末，永興東潤存貨賬面價值分別為4.44億元、3.55億元和3.37億元，佔各期末總資產的比例分別為47.88%、33.26%及29.57%，已計提的跌價準備分別達到7559.08萬元、7071.86萬元及7531.54萬元。

經營“三權分立”，關聯交易頻繁

根據問詢函披露的資訊，1948年，Haddad家族（即“美方股東”）在北美經營品牌服飾的貿易和運營，2000年前後，Haddad家族通過旗下企業Haddad AG開始與耐克集團合作。

2010年初，Haddad家族計劃開拓中國兒童服飾市場，於是拉來了合作多年的香港服飾企業永聯集團（阮寶超、王家聰家族，即“港方股東”），以及在內地從事紡織業的上市公司 鳳竹紡織（600493.SH） 實際控制人陳強家族（即“內資股東”），共同出資設立了永興東潤，約定以授權的方式展開合作。

Nike、Jordan、Converse、Levi’s等品牌方通過與Haddad AG簽署全球授權協議的方式，將旗下兒童服飾業務的全球經營權向Haddad AG進行授權。

Haddad AG在取得品牌方的全球授權後，再通過簽署授權協議的方式將上述品牌兒童服飾業務在中國地區的經營權獨家授權給永興東潤。

而在經營方面，美方股東人員僅擔任公司董事，不承擔公司運營的具體工作；內資股東人員陳強擔任公司董事長及總經理，負責整體經營決策及內部管理，分管供應鏈、銷售渠道、產品設計和商品運營；港方股東人員王家聰擔任公司副董事長及副總經理，負責整體經營決策、授權品牌維繫與開拓及內部管理，分管大客戶營銷渠道及品牌公關。

美方股東、港方股東及內資股東，分別負責品牌授權、商品運營及品牌運營，此外，三方還在股權上保持了同進退，從最初設立時分別持股32.4%、32%及32%，到現在均持股28.17%，也導致了公司無實際控制人。

雖然在招股書中，永興東潤表示三方的合作穩定持續多年，看似也保持了平等的地位，但手握品牌授權的美方股東顯然佔據更加有利的位置，因此，深交所仍向永興東潤提出了“Haddad AG在實際中對發行人的生產執行是否已構控制”，及“發行人業務是否具備完整性和獨立性”等問題。

在問詢函中，永興東潤補充披露了“公司與Haddad AG簽署的《零售和經銷協議》中與上述經營事項相關的主要限制條款規定”。

其中多數約定內容的狀態都從需要取得Haddad AG書面批准，更改成無需Haddad AG事前同意和審批，頗有一些為了上市而臨時妥協之意。

圖片來源：永興東潤關於問詢函的回覆

除了美方的授權問題，內資股東及港方股東與永興東潤間的關聯交易也值得注意。

永興東潤主要從事中高階兒童服飾產品的批發零售業務，不直接參與生產加工環節，主要通過OEM採購形式進行外包生產，由於內資股東及港方股東均從事紡織行業，因此，永興東潤向其控制的企業進行了大量的關聯採購。

報告期內，永興東潤自關聯方採購商品和服務的金額分別為7736.84萬元、1.2億元以及1.13億元，佔營業成本比例分別為9.42%、13.66%以及11.41%。

圖片來源：永興東潤招股書

2020年及2021年，港方股東控制的始興縣天河製衣有限公司和內資股東控制的福建省菲奈斯製衣有限責任公司，均為當期公司的前十大供應商。

本文來自微信公眾號 “洞察IPO”（ID：dongcha-ipo） ，作者：蘇杭，36氪經授權釋出。