【浙商網際網路】小米Q2點評:手機行業消費疲軟拖累業績,H2或邊際改善

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8 19 日,公司釋出 22Q2 報告,公司 22Q2 實現營收 702 億元( YoY -20.1% QoQ -4.34% ),高於彭博一致預期 0.44% Non-GAAP 淨利潤 20.8 億元( YoY -67.1% QoQ -27.2% ),高於一致預期 4.68%

正文:

  • 手機行業消費疲軟疊加機型週期導致手機業務營收同降 28.5% H2 有望改善

22Q2 手機業務營收 423 億元( YoY -28.5% QoQ -7.64% ),低於一致預期 0.34% ,毛利率 8.67% YoY -3.17pct QoQ -1.22pct ),低於一致預期 0.13pct 。手機出貨量  3910 萬臺 YoY -26.09% QoQ +1.56% ),低於一致預期 0.52% 。手機 ASP 1087.1 YoY -3.13% QoQ -8.99% ),高於一致預期 0.59%

總體來說,出貨量、銷售資料與一致預期差別不大,收入、出貨量和毛利率同比大降,環比微降,這主要是因發售週期所致;而出貨量環比逆勢(較全球手機出貨量趨勢)增長,是公司積極的去庫存政策導致。具體來說:

1 ASP 和毛利率同比大降的主要原因是 21Q2 公司有高階機型(小米 11 Pro )發售,高階產品線 ASP 、毛利率較低端產品線更有優勢,而 22Q2 公司高階產品線無新品,因此 ASP 和毛利率同比下降較大。 22Q2 無高階機型發售的主要原因是 12S 系列等待驍龍 8+ Gen1 晶片的供應所致。

2 )出貨量同比降幅明顯的原因是手機市場消費大環境疲軟和中低端產品線被競對蠶食。根據 Canalys 資料, 22Q2 全球手機出貨量同比下降 9.18% ,且從競爭格局上看,榮耀在品牌獨立後發展較為迅速, 22Q2 市佔率同比上升 10pct ,出貨量同比增長 88.4% 。最終,全球手機消費疲軟,高階產品線發售延期,中低端產品線部分被榮耀蠶食這三重因素疊加導致 22Q2 手機出貨量同比降幅明顯。

3 )出貨量環比略有增長的主要原因是公司積極的去庫存策略。根據 Canalys 資料, 22Q2 全球手機出貨量環比下降 7.78% ,公司手機出貨量逆勢環比增長 1.56% ,這是由於公司在去庫存上較為積極所致。根據公司公開電話會議資訊,通過增加營銷投入和 “6·18” 等購物節的促銷,公司庫存情況出現了結構化的改善,國內庫存量改善較大。需要指出的是,海外市場由於通貨膨脹導致消費力下降等因素,我們對海外市場去庫存進度持審慎態度。

4 )展望 22H2 ,我們認為出貨量和毛利率水平或將邊際改善: 1 )對於出貨量來說,公司積極的去庫存策略或在 22H2 顯現,出貨量有望邊際改善,但是由於通貨膨脹導致消費力下降,並且,技術創新放緩,全球手機消費疲軟的情況或仍將維持,因此將抵消公司部分的出貨量,因此我們判斷 22H2 出貨量水平將邊際改善而不是大漲; 2 )對於毛利率來說,公司 22H2 擁有 12S 系列高階產品線,因此我們判斷 22H2 手機業務毛利率或率先恢復。

  • IOT 業務:通脹疊加供應鏈受阻致海外 Q2 表現較差,國內 H2 或繼續承壓

22Q2 IOT 業務營收 198 億元( YoY -4.45% QoQ +1.72% ),高於一致預期 0.37% ,毛利率 14.3% YoY +1.07pct QoQ -1.32pct ),低於一致預期 0.38pct IOT 業務營收同比下降較大,環比微增,毛利同比、環比在 1pct 上下波動。同比下滑的較大的主要原因是海外市場需求減弱,供應鏈受損。

1 )從海外市場來看,與手機相仿,整體消費疲軟,且疊加了供應鏈因素。由於 22Q2 燃料成本的持續上升,物流成本高居不下,因此定價需同步提升,導致消費意願進一步下降,海外市場 IOT 業務表現較差。

2 )從國內市場來看, 22Q2 無上述海外市場利空因素,表現優異。公司智慧大家電品類保持強勁發展勢頭,  22Q2 收入同比增長超過 25% ,主要是由於中國大陸智慧空調及冰箱出貨量增加,成為主要增量貢獻。另外,毛利率同比上升主要是由於核心零部件(如顯示面板)價格同比下降所致。

3 )我們判斷在海外方面,由於海外通貨膨脹、物流、地緣政治等因素並非短期內可以顯著改善,海外市場 IOT 業務的恢復尚需時日。國內方面,我們根據浙商證券巨集觀組 8 10 日之報告《解讀 2022 年二季度貨幣政策執行報告》觀點:國內經濟恢復基礎尚需穩固,結構性通脹壓力可能加大,認為 22H2 國內貨幣市場或面臨海外同樣局面,因此判斷 22H2 國內 IOT 業務或與 22H1 海外趨勢相似。

  • 網際網路業務海外具備較大潛力,國內 H2 線上消費、廣告業務或繼續受到衝擊

22Q2  網際網路服務業務營收 69.7 億元( YoY -0.89% QoQ -1.99% ),低於一致預期 1.73% ,毛利率 73.0% YoY -1.13pct QoQ +2.22pct ),高於一致預期 1.48pct 。網際網路服務在國內外巨集觀經濟均不景氣的情況同比、環比和毛利率同比未出現重大下滑,得益於相關業務海外的強勁表現。而海外業務的強勁表現得益於部分國家手機出貨量的優異表現所帶來的搜尋收入的增長。根據公司公告, 22Q2 公司在拉丁美洲市場份額增長 3% ,出貨量增加了 24% MAU 相應增長,繼而帶動搜尋業務收入增長。最終推動境外廣告業務同比增長 50% 。我們認為,在海外市場, MIUI 系統 MAU ARPU 還將快速增長,特別是拉丁美洲市場,由於出貨量還處於上升階段,使用者使用習慣培養仍有潛力;在國內市場,由於巨集觀經濟增幅放緩導致消費、廣告業務的受損, ARPU 或在 22H2 進一步下降。

  • 銷售費用同比環比微漲,未來或繼續保持溫和上漲趨勢

銷售費用總計 53.3 億元( YoY -6.13% QoQ +1.45% ),低於一致預期 1.45% ,費用率 7.60% YoY +1.13pct QoQ +0.43pct ),低於一致預期 0.146pct 。銷售費用率繼續增長,主要是因為宣傳費用的增長大於營銷人員薪酬的優化幅度。具體來說,在行業整體降本增效的背景下,營銷人員薪酬減少,但是二季度如 “6·18” 等促銷活動和去庫存策略讓宣傳費用繼續加大,最終導致整體營銷費用率繼續上升至歷史高位。我們認為這樣的營銷費用率是在合理區間的,原因有二: 1 )公司處於建立高階消費者心智的重要階段,目前高階(小米)產品線持續產出新品,旗艦系列( 12S Ultra ASP 普遍升向 6000+ 階層,高階消費者心智建立投入實屬必要; 2 )公司整體營銷費用率在市場中並不算高。根據 QuestMobile 資料, 2021 年公司廣告投放費用在前五大手機品牌中排名最後,僅佔全市場的 7.9% ;市佔率與公司處於同一梯隊的, OPPO vivo 佔比分別達到 19.2% 18.1% 。因此我們認為公司營銷費用率總體健康,未來或將繼續溫和上漲。

  • 管理費用因為員工人數同比增幅加大,同比增長 14.4%

管理費用總計 13.2 億元( YoY +14.4% QoQ +5.69% ),高於一致預期 2.93% ,費用率 1.87% YoY +0.56pct QoQ +0.18pct ),高於一致預期 0.05pct 。管理費用率同比增長較大,環比變化不大。同比增長較大的原因是新增辦公面積的折舊與攤銷上漲和員工數量增長造成的。根據公司公告, 21Q2 公司員工總數 24028 人, 22Q2 32869 人,同比增長 36.8%

  • 新產品線導致研發費用進入高增通道

研發費用總計 37.6 億元( YoY +22.8% QoQ +7.69% ),高於一致預期 5.38% ,費用率 5.36% YoY +1.87pct QoQ +0.60pct ),高於一致預期 0.25pct 。研發費用在與一致預期、同比、環比的對比上都有較大增幅。我們綜合公司公告、公開電話會議判斷主因系研發人員薪酬繼續上漲和研發專案數量、強度增長造成,我們判斷未來這一趨勢將要持續。具體來說,從研發人員薪酬來看,公司現有研發人員數量 14700 人,同比增長 32.9% ,帶來研發費用率同比增長 1.87pct ;從研發專案和強度來看: 1 )公司小米品牌產品線逐步上移,配置和功能的升級必然帶來研發投入的增加; 2 )公司自 21 年底以來新增電動車、機器人研發相關人員和裝置,也帶來研發投入的增加。我們判斷公司研發費用和研發費用率中長期將處於緩慢上升態勢。

  • 投資建議

目前手機、 IOT 業務承壓,但 22H2 或可看到手機出貨量和毛利率的邊際改善;網際網路業務受到巨集觀經濟影響較大,但新興市場所帶來的增量或將部分抵消不利因素,綜上我們判斷公司 22-24 營收 3278/3642/4106 億元,歸母淨利潤( Non-IFRS 119/165/192 億元,對應 P/E 分別為 23.7/17.1/14.7 倍,維持 買入 評級。

  • 風險提示

巨集觀經濟繼續下滑導致3C類產品需求下滑,地緣政治導致部分國家業務受損等。

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