【國君固收覃漢】建議逐步買入長久期老券

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債市備忘錄2022-06-28

週二債市高開低走,受週一易綱行長訪談內容和央行淨投放增量影響,早盤情緒尚可,10點後隨著發改委表態,賣盤開始增多,午後因為新版新冠防控方案發布,股市後疫情板塊集體異動,債市空頭情緒再度爆發,利率出現加速上行,並超過週一盤中高點,尾盤情緒稍有好轉,利率有所回落,10年國債全天累計上行超1.5bp。對於當天盤面,我們有如下看法:

1、 當前債市是空頭市場,所以對利好資訊鈍化,對利空資訊敏感 。過去一個交易日的增量資訊有四個,兩個利好和兩個利空:利好1、易綱行長講話表態貨幣總量政策繼續寬鬆;利好2、央行OMO加量;利空1、發改委關於穩增長的表態;利空2、新版新冠防控方案。從字面上看,很難下定論兩個增量利空的整體影響就一定超過兩個增量利好的影響,但是市場選擇的方向是下跌。

2、隨著債市調整延續,當前10年國債已經非常逼近我們預測的本輪債市調整的目標點位——10年國債10為2.85、10年國債03為2.9,雖然空頭情緒在延續,但邏輯演繹並未超過三週之前我們的判斷,因此我們並不打算上修目標點位。當然需要說明的是,目標點位是泛指,在點位上下浮動2~3bp是可以接受的誤差,因此 隨著債市調整延續,我們的建議非常明確,配置戶和倉位輕的交易戶可以分批進場做多長端利率債

3、事實上,本輪債市調整已滿一個月, 導致本輪債市調整的直接原因是疫情拐點出現,疊加市場對於經濟基本面預期持續上修 ,因此過去幾個交易日利率加速上行,也多與這兩個維度的預期被強化有關。但之所以預期可以持續升溫,還是和4~5月份相關預期持續下修有關,5月中下旬市場對於疫情和經濟的悲觀預期演繹到了極致,即使沒有6月份客觀世界的變化,相關預期也會觸底反彈,而6月份的增量變化只不過加劇了預期上修的斜率。

4、中期維度上,可以確定的是,清零政策需要堅持,疫後復工帶來的復甦小週期持續性存疑,因此 相關預期的上修是有天花板的 。特別是隨著過去一個月股市持續上漲、債市持續調整,預期和行情還容易形成閉環相互強化,因此 現在不排除相關預期接近打滿的可能。

5、6月份債市調整除了上述原因外,還有一個內在原因,就是 5月底市場對貨幣寬鬆預期打得太慢,6月份央行按兵不動導致寬貨幣預期出現了反向修正 。在疫情拐點出現後,市場利率向政策利率迴歸幾乎是必然,因此央行長時間按兵不動容易引發市場擔憂。但這種擔憂在最近幾個交易日出現緩解, 總書記、總理、央行行長近期陸續對經濟和穩增長政策表態,貨幣寬鬆想象空間再度開啟。

6、同時,央行開始逐步加大淨投放量支援跨季,行動和講話得到了統一。只是因為近期增量利空也比較多,空頭市場選擇性忽視利好。 下一步需要觀察跨季結束後,隔夜利率下限能到多少 ,如果類似6月初,下限上行僅在10bp,對應隔夜1.5,那麼市場擔憂就會進一步緩解,如果屆時隔夜還在1.4~1.5,那麼市場就會解讀為利好,對於貨幣寬鬆的信心會明顯恢復。

7、考慮到週四PMI資料,和週五隔夜利率對下一階段利率走勢的指引有明顯影響, 週三開始就可以圍繞這兩個資訊展開博弈 。我們認為PMI大超預期的可能性較低,正常思維是等待PMI落地後若債市出現急跌再買入,但更有可能演繹成類似6月中旬社融資料公佈後那樣,快速走出利空出盡的利好的邏輯,因此建議週三提前進場做多。而針對週五(月初)的隔夜利率,基於對於近期央行言行的觀察,我們認為可能仍然會維持1.4~1.5區間,那麼市場擔憂會進一步緩解。

8、在市場持續調整過程中, 可以考慮買入長久期老券, 因為流動性折價會導致收益率相對活躍券上行更多,尤其對於配置戶來說更具安全邊際, 例如210215、210205、210210、210009、210017、200006等。 (完)