美股不見底,A股如何演繹?

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導讀:4月下旬以來,我們釋出《市場癥結與曙光》系列研究,4月27日聯合行業召開《曙光初現》主題會議:“5月擁抱曙光,癥結之一的上海疫情逐漸弱化,權益迎來寶貴視窗期”得到驗證。5月復工搶工,整體巨集觀資料有修復,探明經濟底,但不及Q1,6月高頻生產指標繼續維持上行(強於季節性),普林格週期處於階段2復甦(權益、成長、小盤佔優),專精特新進攻,第一波曙光兌現後,第二波上攻戰年線。疫情消退,四重奏到穩增長髮力,把握穩增長、自主可控、消費復甦、戰略資源四重機會。

1. 美股不見底,A股將如何演繹?

2007年以來,納斯達克100過去有3段區間跌幅超過20%。2007年以來美股指數市場表現均較為接近,而納指表現較標普500更強。下文是我們主要以納斯達克100指數作為美股市場的一個代表性的指數進行分析。如圖1所示,納指100從高點下跌超過20%主要有3個區間,分別為2007年10月-2008年11月、2018年10月-2018年12月、2020年2月-3月,跌幅分別為54%、23%、28%,跨度分別為13個月、3個月、1個月。

回顧這三輪美股大幅下跌:1)2018年年末、2020年3月,美股和A股基本是同步見底:2020年3月見底的邏輯均是全球疫情得到控制曙光開始顯現,2018年末則是全球經濟沒有出現失速下,美國加息週期告一段落,A股市場寬信用預期逐步開始形成,流動性出現邊際上的改善。2)08金融危機,A股市場則明顯早於美國市場見底,A股是2008年11月見底,美國股市則是在2009年3月出現二次探底,A股率先反攻,主要原因是政策強力託底,經濟V型反轉,中國經濟基本面強於美國。

目前,由於美國通脹高企,美聯儲鷹派持續超出市場預期,10年期美債最高觸及3.5%,本輪納斯達克100指數的跌幅在2007年以來已經僅次於2008年全球金融危機。本輪納斯達克100從2021年11月高點回落超過30%,時長也達到7個月。但5月至今,滬深300的漲幅也超過7%,且大部分A股寬基指數強於滬深300,A股明顯強於美股。

自2007年以來,NBER認定的衰退期僅有2007年12月-2009年6月,2020年2月-4月。目前美國經濟並沒有出現衰退,但投資者擔憂過快的加息節奏下,美國經濟有硬著陸的風險。因此,從過去經驗上來看,A股市場的節奏仍然是“以我為主”,並且5月以來外資持續流入A股市場,A股市場成為全球權益市場的避風港,但若全球出現通脹高企→緊縮加碼→經濟衰退,A股勢必也會受到波及。

1.1. 2008年11月以後:4萬億投資發力,A股顯著強於美股

面對全球金融危機的衝擊、國際經濟環境對我國造成的不利影響,決策層密集出臺政策,力挽狂瀾。 2008年11月5日,總理主持召開國務院常務會議,研究部署進一步擴大內需、促進經濟平穩較快增長的措施。會議認為,世界經濟金融危機日趨嚴峻,為抵禦國際經濟環境對我國的不利影響,必須採取靈活審慎的巨集觀經濟政策,以應對複雜多變的形勢。要實行積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策,出臺更加有力的擴大國內需求措施,加快民生工程、基礎設施、生態環境建設和災後重建,提高城鄉居民特別是低收入群體的收入水平,促進經濟平穩較快增長。

10項措施投資4萬億元發力穩經濟。 國常會提出了加快建設保障性安居工程、加快農村基礎設施建設、鐵路公路機場等重大基礎設施建設等10項措施。初步匡算,實施這十大措施,到2010年底約需投資4萬億元。為加快建設進度,會議決定,2008年四季度先增加安排中央投資1000億元,2009年災後重建基金提前安排200億元,帶動地方和社會投資,總規模達到4000億元。

基建、災後重建等專案是政府投資的重心,佔比超過60%。其中廉租住房、棚戶區改造等保障性住房4000億元、農村水電路氣房等民生工程和基礎設施3700億元、鐵路公路機場水利等重大基礎設施建設和城市電網改造15000億元、醫療衛生,教育,文化等社會事業發展1500億元、節能減排和生態工程2100億元、自主創新和結構調整3700億元、災後恢復重建10000億元。

國常會擴大國內需求舉措有效提振市場信心。2008年11月9日會議內容公告後,在下一個交易日(2008年11月10日),上證綜指高開近2%,全天漲幅達到7.27%,此後市場有所企穩,但整體上維持震盪格局。

2008年11月以後,美股表現弱於A股。美股方面,2008年11月,納斯達克100指數已經率先探底,略晚於A股,但是2009年開始又出現第二波下跌,標普500再創新低,納斯達克100指數接近新低。而A股則明顯表現更強,滬深300指數2009年1-3月分別上漲11.8%、5.3%、17.2%,並沒有二次探底。

中美經濟基本面差異是2008年11月-2009年3月中美股市分化的原因。經濟景氣指標方面,中國PMI指數2008年11月見底,報38.8%,12月開始回升,2009年Q1加速,到3月已經回升至52.4%,處於榮枯線以上;而美國PMI在2008年12月見底,報33.1%,但是到2009年3月也僅為36.0%,ECRI指數更是在2009年3月繼續探底,這能夠表明美國經濟在2009年Q1仍然是疲弱的。

1.2. 2018年末見底時間接近

2018Q4,美國的巨集觀背景是:3年加息週期結束疊加經濟Q4軟著陸。2018年12月下旬開始,美國聯儲觀察工具顯示,下次FOMC目標利率變動可能性為持平的概率接近100%。另外,美國經濟在2018Q4小幅放緩。2018Q4,美國GDP不變價折年數同比為2.32%,較2018Q3的3.05%僅是小幅下滑,仍然高於2017Q3的2.27%。製造業PMI2018年10-12月分別為57.70、59.30、54.30(%),持續處於榮枯線上方。

2018年下旬,美股底部確立。2018年12月26日,美股觸底反彈,納斯達克指數當日大漲超過6%。 A股2018年10月19日以後是結構性行情,2019Q1開始出現普漲。 創業板指在2018年12月之後就沒有跌破2018年10月19日的政策底,表現強於滬深300。但普漲行情是到2019年1月才確立的,滬深300在2019年1月4日大漲2.4%,此後延續漲勢。值得一提的是,北上資金在2018年Q4仍然維持淨流入態勢。

1.3. 2020年2月見底時間接近

由於2020年新冠疫情在全球範圍內擴散,全球經濟受到衝擊。但隨著美國感染疫情新增病例的見頂,美國經濟逐步開啟修復,股市也開始上漲。這一輪A股與美股指數反應是同步的,兩個市場反彈的邏輯均是疫情有效防控,復工復產開啟。

北上資金2020年2月淨流入,3月淨流出。2020年至2月底,儘管A股期間出現大幅下跌,但北上資金依然保持淨流入態勢,合計淨流入500億元;而3月,由於流動性危機,北上資金也撤離出了A股市場。

2. 國內:復工搶工開啟,5月巨集觀資料有所修復,6月繼續走強

2.1. 工業生產修復

5月工業增加值同比增長0.7%,前值-2.9%,累計同比增長3.3%,1-4月為4.0%,較4月有修復,但是仍然不如Q1。 5月季調後環比由4月的-5.8%上升至5.61%。

工業增加值分項中,5月僅製造業當月同比有修復。 採礦業、製造業、電力燃氣及水的生產和供應業5月同比分別為7%、0.1%、0.2%,前值9.5%、-4.6%、1.5%;另外,5月累計同比分別為9.6%、2.6%、4.1%,三項均較前值10.4%、3.2%、5%回落,除採礦業增速高於2021全年增速5.3%,製造業與電力燃氣水生產供應的增加值增速仍低於2021年全年增速(9.8%、11.4%)。另外,高技術產業工業增加值同比增速有所上升,5月同比為4.3%,前值4.0%。

5月發電量同比下降3.3%,前值-4.3%,環比增長5.33%,與工業增加值的趨勢相似。 6月16日發改委新聞釋出會表示,將通過全面加強燃料供應保障、促進各類發電機組應發盡發、優化電網執行排程和完善應急保供預案等方式,充分發揮煤電油氣運保障工作部際協調機制作用,進一步壓實地方和企業能源保供主體責任,全力保障迎峰度夏電力安全穩定供應。

2.2. 年輕人就業仍然嚴峻,消費環比改善

5月失業率有所下降,16-24歲失業率仍在攀升,年輕人就業持續承壓。2022年5月城鎮調查失業率下行至5.9%,回落0.2pct,但仍在政府預期目標的5.5%以上。16-24歲人口失業率為18.4%,前值18.2%,創2018年以來新高。隨著後續7、8月的畢業季來臨,大量畢業生湧進人才市場,就業壓力或進一步加重。

穩就業仍然是政策焦點。6月15日人力資源社會保障部召開全國人社系統就業工作電視電話會議,強調要著力穩定市場主體、穩定高校畢業生就業、穩定農民工特別是脫貧人口就業,統籌做好殘疾人、退捕漁民等其他群體就業工作,多措並舉推動就業增長、控制失業水平,全力完成全年就業目標任務。要全面推進就業服務提質、職業培訓增效、創業帶動就業和靈活就業,全力挖掘就業增長潛力。要堅定不移站穩人民立場,切實強化困難人員就業援助,做好失業人員生活保障,紓解困難地區就業壓力,全力兜牢困難群體就業底線。 

社消5月仍然為負增長,商品銷售修復強於餐飲。2022年5月社會消費品零售總額同比增長-6.7%,前值-11.1%,累計同比下降-1.5%,前值-0.2%。其中,商品零售增長-5%,餐飲消費增長-21.1%,前值分別為-9.7%、-22.7%。5月季調環比增長0.05%,前值-0.71%,自2022年2月以來首次呈現正增長,但就季節性而言,仍然偏弱。

限額以上企業商品零售總額1-5月累計同比為-0.3%,相較去年全年的增速回落13.1個百分點。1-5月各分項相對去年全年增速均有下滑, 糧油食品、中西藥製品 兩項相對下滑較小,分別減少0.8、0.7pct。

2.3. 基建投資是亮點

投資5月保持穩定。 2022年5月固定資產投資累計同比增速為6.2%,前值為6.8%。以2019年為基數,5月固定資產投資複合增速為4.72%,前值4.73%,相對來說,投資項受衝擊較小。此外,5月固定資產投資完成額季調後環比為由-0.85%回升至0.72%。

狹義基建累計同比出現回升。 分項上來看,廣義基建、狹義基建、製造業、房地產5月累計同比增速為8.16%、6.7%、10.6%、-4%,前值8.26%、6.5%、12.2%、-2.7%。3年複合增速為4.89%、3.78%、4.3%、4.23%,較前值分別變化 -0.01、0.17、0.2、-0.36 個百分點。

基建分項中水利環境和公共設施管理項表現強勢。 基建三大分項,電力熱力燃氣及水的生產和供應業、交通運輸倉儲和郵政業、水利環境和公共設施管理業累計同比增速為11.5%、6.9%、7.9%,環比變化-1.5、-0.5、0.7個百分點。

6月1日召開的國常會指出對金融支援基礎設施建設,要調增政策性銀行8000億元信貸額度。6月16日發改委新聞釋出會表示下一步將加快下達中央預算內投資,加強專項債券專案進展情況監測和排程;加快推動重大專案實施,持續推動新型基礎設施重點專案建設;鼓勵民間資本通過PPP等方式參與盤活國有存量資產。加快出臺數據要素基礎性制度檔案。一攬子穩增長政策支援下, 下半年投資或將發力,帶動經濟增速回升。

製造業投資仍有韌性。製造業投資主要分項1-5月累計同比增速仍然維持高位,其中電氣機械及器材製造業累計同比增速達到36.8%,2021年全年為23.3%;計算機通訊及其他電子裝置製造業、專用裝置製造業、通用裝置製造業、食品製造業1-5月同比增速也在20%以上。但整體出口下行背景下,製造業投資或將承壓。

5月房地產資料仍然是全面下滑,房地產仍處於下行週期。5月土地購置費累計同比為-6.3%,前值-3.8%;竣工面積、新開工面積分別為-15.3%、-30.6%,前值-11.9%、-26.3%;商品房銷售面積、銷售額累計同比為-23.6%、-31.5%,前值-20.9%、-29.5%。在近期密集出臺的寬鬆樓市政策的作用下,下半年房地產市場有望邊際回暖。

2.4. 普林格同步高頻指標繼續回升

2.4.1. 工業生產騰落指數延續回升

截至06/17, 工業生產騰落指數為127,前值124,繼續回升。 從分項上來看,高爐、水泥走弱,山東地煉、PTA、甲醇、焦化、輪胎走強。

工業生產打破季節性規律,繼續上行。此前我們提到,第22周以後,工業生產騰落指數往往季節性回落,因此後續則是檢驗工業生產能否繼續修復,需求是否有起色的關鍵。

在5月23日外發報告《普林格週期:同步指標的再刻畫》中,我們編制了兩類高頻指標來監測經濟活力,跟蹤復工復產的情況,加強對普林格週期同步指標走勢的把握:一是工業生產騰落指數,二是以高德擁堵延時指數為基礎加工處理得到的主要工業城市加權擁堵延時指數與同比擴散指數。

2.4.2. 擁堵指數維持高位

截至6/17,主要工業城市加權擁堵延時指數維持高位,報1.679,上個週五為1.737。另外,擁堵延時指數擴散指標7日平滑也 維持高位 ,報67.1%,60城市中有42城資料正在改善,上週五為72.4%。

2.5. 疫情情況跟蹤:單日新增陽性超過10例的中國內地省市僅一個

6月17日,全國新增陽性(確診+無症狀)的病例數為53例,處於3月以來的低位。單日新增陽性(確診+無症狀)超過10例的中國內地省市僅一個,為內蒙古。

據6月18日北京釋出,北京新冠肺炎疫情每日新增病例數已連續四天下降,並已降至個位數,連續三天無社會面新增病例。天堂超市酒吧聚集性疫情,傳播鏈條已基本阻斷,形勢持續向好,進入收尾階段。

3. 海外:俄烏未有和談跡象,美聯儲6月加息75BP

3.1. 俄烏衝突情況跟蹤

烏向歐美求援重武器。6月10日,澤連斯基10日在基輔會見到訪的英國國防大臣本·華萊士,雙方重點討論了英國對烏軍事援助和烏安全保障問題。澤連斯基在會談中說,當前烏方的主要優先事項是迅速獲得重武器。6月12日,烏克蘭武裝部隊總司令扎盧日內12日在社交媒體發文說,他同美軍參謀長聯席會議主席米利通電話,希望美方儘快向烏方提供更多155毫米口徑火炮。

俄烏恢復談判問題一直沒有進展。6月14日,烏沙科夫對媒體說,自俄方4月15日向烏方提交協議草案後,俄方始終未收到烏方任何答覆。談到俄烏總統會晤的可能,烏沙科夫表示,俄方不拒絕俄總統普京與烏總統澤連斯基進行直接接觸的可能,但需要做好準備。

俄烏衝突仍在持續。6月15日,據俄羅斯國防部發言人科納申科夫釋出的最新戰報說,俄軍使用遠端導彈摧毀了利沃夫州一處儲存北約國家向烏克蘭提供彈藥的倉庫。俄軍還在頓涅茨克地區、第聶伯羅彼得羅夫斯克州等地火車站摧毀了美國和歐洲國家向烏方提供的大量武器和軍事裝備,打擊了頓涅茨克和盧甘斯克地區的烏軍雷達站、防空導彈系統、彈藥庫和通訊站等設施。

俄羅斯再度削減天然氣供應。6月15日,俄羅斯天然氣工業股份公司(俄氣)發表宣告說,“北溪-1”天然氣管道供氣量16日起將降至每日不超過6700萬立方米。這是俄氣兩天內再次縮減“北溪-1”天然氣管道對歐洲的供氣量。俄氣在宣告中說,由於德國西門子公司無法對其生產的壓縮機部件提供及時維修,“北溪-1”天然氣管道“波爾託瓦亞”壓氣站另一臺氣體壓縮機將停止執行。

美國將向烏提供安全援助。6月15日,美國總統拜登說,美國將向烏克蘭提供價值10億美元的額外安全援助和2.25億美元的額外人道主義援助。根據白宮發表的宣告,拜登當天在與烏克蘭總統澤連斯基通電話時說,美國提供的額外安全援助包括火炮、海岸防禦武器以及火炮、先進火箭彈系統所需的彈藥等。額外人道主義援助資金將用於向烏克蘭境內民眾提供安全飲用水、關鍵醫療保健物資、食品以及建立臨時住所等。

以上訊息來源於人民網、央視新聞。

3.2. 美聯儲6月加息75BP,並下調經濟預測

北京時間6月16日凌晨2時,美國聯邦公開市場委員會(FOMC)公佈最新利率決議, 將基準利率上調75個基點至1.50%~1.75%區間, 這也是美聯儲1994年來首次一次性加息75個基點 。縮表方面,美聯儲將繼續減持美國國債、機構債券和機構抵押貸款支援證券。

在宣告中,美聯儲表示FOMC尋求實現最大就業和長期通脹達到2%的雙重目標,並預計未來持續加息是適當的。

經濟預測中,對未來三年聯邦基金利率的預期較3月大幅上調,顯示出美聯儲進一步制約通脹的決心。對聯邦基金利率的預期中值上調至3.4%,比三月預期高出1.5%;對GDP增長預測從三月的2.8%下調到了1.7%。PCE通脹預期進一步上調至5.2%,三月預期為4.3%。

點陣圖顯示,美聯儲整體表現呈現一致的鷹派。FOMC委員們以10-1的投票結果通過此次的利率決定,唯一一位反對的票委為克利夫蘭聯儲行長梅斯特,她更傾向於在此次會議上加息50個基點。點陣圖顯示,所有委員均認為到年底利率應位於3%以上,較今年3月的結果,此次聯儲官員的加息預測整體更為激進也更為一致。 聯邦基金利率適當水平的預測中值在今年年底是3.4%,到2024年開始降息。

此次決議是美聯儲年內第三次宣佈加息。今年三月,美聯儲宣佈將聯邦基金利率的目標區間上調25個基點至0.25%-0.5%。這是美聯儲自2018年12月以來首次加息。5月的FOMC會議上,美聯儲又宣佈加息50個基點。

美聯儲主席鮑威爾在隨後的記者釋出會上表示,持續加息將是合適的,軟著陸更加困難。75個基點的加息決定是“不同尋常”的大幅度,但加息75個基點的舉措不會成為常態,下次會議最有可能加息50個或75個基點。鮑威爾表示,俄烏衝突導致原油和其他大宗商品價格飆升,推高了汽油和食品價格,給通脹帶來了額外的上行壓力;此外中國與防疫相關的封控可能會加劇供應鏈壓力。鮑威爾強調,美聯儲現在不打算引發經濟衰退。但他表示實現所謂的“軟著陸”變得越來越困難。

由於美聯儲先前的預期管理較為充分,此次加息在6月15日決議釋出當天並未對金融市場產生較大影響。美聯儲加息決議公佈後,美股短暫跳水。但在鮑威爾講話釋放了“鴿派”訊號,表示75個基點的加息不會成為常態後,美股三大指數最終集體收漲。國際貴金屬期貨普遍上漲,美元指數跌0.58%。

6月16日,由於高通脹、利率上升和對無法實現“軟著陸“的擔憂,投資者重新評估未來的風險,美國股市大幅下跌,市場持續動盪。標準普爾500指數下跌3.25%。道瓊斯工業平均指數跌2.42%。這兩個指數均收於2020年12月以來的最低收盤點位。以科技股為主的納斯達克綜合指數下跌4.08%,為2020年9月以來最低收盤點位。國際貴金屬期貨普遍上漲,COMEX黃金期貨漲2.2%,COMEX白銀期貨漲2.5%。美元指數跌0.99%,創2020年3月以來最大單日跌幅。

4. 市場:北向持續淨流入,兩融引領市場脈衝

淨流入前五行業:

北向資金:食品飲料、醫藥生物、銀行、煤炭、計算機;

淨流出前五行業:

北向資金:鋼鐵、石油石化、公用事業、有色金屬、房地產;

北向持續淨流入,兩融引領市場脈衝。北向本週淨流入174億,繼續維持較快的流入速度,月度來看6月已淨流入587億元,已屬於歷史較高水平。兩融資金同樣持續回暖,整體淨流入180億元較上一週繼續放大,融資買入額佔全A成交額比例持續上升至7.98%。行業方向上,北向繼續迴流食飲、醫藥,同時延續今年以來加倉銀行趨勢,大部分上游原料行業面臨賣出;槓桿資金則在市場情緒脈衝過程中顯著流入非銀金融行業。以兩大資金主體合力結果來看,本週非銀金融獲近60億淨流入,食飲、銀行同樣淨流入領先,僅鋼鐵有10億以上淨流出。

5. 行業配置建議:疫後四重奏機會

圍繞“二季度盈利韌性強”+“疫後復甦快/修復彈性大”兩條主線

5月PMI資料與普林格同步高頻指標均顯示經濟活力回升,5月探明經濟底,6月繼續修復,預計A股盈利底大概率在中報形成,後續有望逐季回升。疫情消退,四重奏到穩增長髮力,把握穩增長、自主可控、消費復甦、戰略資源四重機會。“二季度盈利韌性強”+“疫後復甦快/修復彈性大”是下一階段基本面的兩條重要線索。

Q2盈利韌性可關注:1)行業景氣度高且受疫情影響小:光伏裝置、鋰電裝置、軍工;2)通脹延續:農產品種植、煤炭、油氣;3)疫情催化需求:居家消費、新冠檢測。

下半年修復彈性可關注:1)疫情受損但內生景氣度延續:汽車半導體、汽車智慧化、工業機器人、動力電池;2)穩增長政策刺激下需求提升:汽車、水利基建/新能源基建、工程機械、特高壓、建材;3)需求場景復甦:次高階白酒/啤酒/滷製品、化妝品、培育鑽石;4)疫前困境反轉但被疫情中斷:快遞、調味品。

6. 風險提示

俄烏衝突超預期,通脹持續性超預期,流動性收緊超預期,疫情反覆超預期。

7. 策略知行高頻多維資料全景圖