熊市裡的大機構壓力倍增，灰度、Tether、微策略等巨鯨會不會成為"巨雷"？

6 月 29 日， 美國證券交易委員會（SEC）拒絕灰度將其 GBTC 轉換為現貨比特幣 ETF 申請後，灰度宣佈已對美國證券交易委員會提起訴訟。

作為 20221 年之前一舉一動都備受行業矚目的老牌機構，能夠加入灰度信託列表一度就被視為是巨大利好，但去年以來的灰度卻聲量漸小，包括 Tether、 Microstrategy 等老面孔，在如今的大環境之下似乎都接連碰壁，這批曾經的機構都怎麼了？

 01  「明牌巨鯨」的負溢價 GBTC

作為數字貨幣集團 DCG（Digital Currency Group）於 2013 年專門設立的子公司 ，灰度從誕生之日起便是加密世界舉足輕重的機構代表，也是最大的加密「明牌巨鯨」之一，多年來一直以信託基金的方式為投資者提供合規的加密貨幣投資渠道。

截至目前灰度僅比特幣信託的管理規模（AUM）就超過 129 億美元，仍是最大的加密貨幣託管機構之一，且除比特幣外，目前的單一信託基金還包含 ETH、BCH、LTC、XLM、ETC、ZEC、ZEN、SOL、BAT 等。

其實早在今年 3 月份的時候，灰度（Grayscale）母公司 Digital Currency Group（DCG）宣佈董事會已授權 DCG 實施一項股份回購計劃，涵蓋 GBTC、ETHE 等加密貨幣信託。

但如今過了三個多月，截至 7 月 1 日的 Coinglass 最新資料， 灰度比特幣、以太坊等信託產品負溢價幾乎處於歷史新低 ，其中，灰度比特幣信託負溢價達 30.73%，以太坊信託為 30.1%，ETC 信託的負溢價更是達到了離譜的 59.5%。

從負溢價的角度看，這對曾經在一級市場以現金或是 BTC、ETH 的方式參與 GBTC、ETHE 信託私募的投資者傷害很大， 因為目前的灰度加密貨幣信託並不能直接贖回其標的資產——尚沒有明確的退出機制，暫時不存在「贖回」或「減持」。

那等這些投資者過 6 或 12 個月後（GBTC、ETHE 的解鎖期），手中解鎖的 BTCG、ETHE 份額在美股二級市場出售，按目前的負溢價只能是虧損。

不過有人也因為負溢價而在二級市場大量買入 GBTC。 BlockFi 曾向 Three Arrows Capital 提供了約 10 億美元的貸款，抵押品就是三分之二的比特幣和三分之一的 GBTC （目前 BlockFi 已進行了清算）。

而 Three Arrows Capital 作為 GBTC 的大買家， 很大概率上就是賭將來 GBTC 變為 ETF 或是開通兌換後，負溢價扳平，自己好獲得期間的收益差。

因此灰度才在明面上積極推動 GBTC、ETHE 等信託產品變為 ETF，以此打通資金和兌換的渠道，將負溢價扳平，以此對投資者交代， 可惜 Three Arrows Capital 沒有等到這一天。

不過其實負溢價對灰度而言，仍算是穩賺不賠的買賣，因為灰度的收入只來自於託管費用：其中 BTC 信託的費率最低，為每年 2%，其他單幣種加密貨幣信託產品的管理費為每年 2.5%。

按照此比例，在如今上百億美元的資產規模下，單管理費這一項的收入都數億美元。

 02 

「穩定幣巨頭」Tether 的焦慮

6 月 22 日，穩定幣發行商 Tether 發文，稱將於 7 月初推出與英鎊 1:1 掛鉤的代幣 GBPT，最初將基於以太坊網路發行。

此前 Tether 已分別推出與美元掛鉤的 USDT、與歐元掛鉤的 EURT、與墨西哥比索掛鉤的 MXNT，甚至還有法幣之外的黃金穩定幣 XAUT， 但至今仍沒有一款產品可以復刻 USDT 的輝煌 ，甚至連基本盤 USDT 都開始面臨被超越的焦慮：

6 月 17 日至 24 日期間，其競爭對手 Circle 發行 31 億 USDC，贖回 25 億 USDC，一週淨增 6 億枚 USDC 的新流通。

而 CoinGecko 資料也顯示， 當前 USDC 總市值約為 556 億美元，過去 30 天內上漲 3.2%，USDT 總市值約為 661 億美元，過去 30 天下降 8.5%。

其實作為「加密世界最大的灰犀牛之一」，早在 2017 年 Tether 就收到了美國商品期貨交易委員會（CFTC）的傳票，但即便遭遇了 2018 年 10 月 15 日那次「空倉也被割」的信任危機，USDT 也依然憑藉「大而不能倒」的姿態活了下來。

甚至 USDT 敏銳抓住 2020 年下半年開始的「DeFi Summer」的機會，通過激增的 DeFi 原生場景大幅增發，進一步與市場深度繫結。 正因如此，曾經最被寄予厚望的「挑戰者」USDC，其實在 2021 年之前市場的信心也是寥寥。

直到 2021年，一切開始變得不同，USDT 之外，USDC 的增長几乎遠超 DAI、BUSD、TUSD、PAX 等所有其它穩定幣，甚至有直逼 USDT 的勢頭。

截至目前，USDC 的流通量已從一年前的 250 億美元增長到 550 億美元以上，流通量增長近 2 倍，USDT 佔比更是以歷史性地首次降至 50% 以下——而 USDC 已經開始逼近 USDT 的總市值（達到USDT總市值的80%以上）。

這在穩定幣的發展歷史上可謂是從未有過的事，如果不出意外，按目前的增長趨勢此消彼長，USDC 可能在 2022 年就可完成對 USDT 的逆襲。

包括 5 月份 UST 崩盤以來 USDT 所面臨的信任危機，都讓 Tether 的風險在未來幾個月急劇增加——儘管目前儲備的 47% 以上是美國國債，商業票據投資組合已銳減到 110 億美元，但只要商業票據佔比還沒有降至 0，對空頭而言都是隨時可伺機分食的獵物。

 03  買買買的 Microstrategy

此外，近日除了面臨清算或陷入流動性危機的 Three Arrows Capita、BlockFi，比特幣的老屯家 MicroStrategy 也因其高額浮虧而備受矚目。

就在 6 月 29 日，MicroStrategy 再次以約 1000 萬美元購買了 480 枚比特幣，平均價格為每枚比特幣 20817 美元。

截止發文 MicroStrategy 共擁有 129699 枚比特幣，總花費約 39.8 億美元，持倉均價為 30664 美元，也即目前的市場價格，MicroStrategy 總浮虧已逾 13 億美元。

不過雖然目前的二級市場價格遠遠跌破了它的成本價，但據披露，MicroStrategy 有 2.05 億美元的定期貸款，需要維持 4.1 億美元作為抵押品，而它有 115109 枚 BTC 可以質押，所以只有當比特幣的價格低於 3562 美元，MicroStrategy 的比特幣才可能面臨清算。

與此同時，豪賭比特幣的背後，其老闆 Michael Saylor 的身價也大幅縮水，2022 年 4 月，福布斯估計 Michael Saylor 的淨資產為 16 億美元，如今已跌至 5 億美元， 而 MicroStrategy 的股價也幾乎跌回了兩年前的起點。

如今回頭看，灰度買入、Tether 增發、Microstrategy 買買買，這些曾經在 2020 年曾被當作拉動場外增量資金的「牛市發動機」， 在如今的大環境之下，不僅不再奏效，甚至成了一顆顆隨時可能引發行業海嘯的潛在風險點。

順風時的積極因素會被放大，只有退潮時的堅持才更難能可貴。對於仍處於高速發展的行業而言，破除對巨鯨佈局的執念，祛魅機構，或許會是這個特別的週期中，我們所能收穫的最大經驗之一。

END

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