華泰策略：A股當前位置價效比高，短期擾動不改中長期向好趨勢

近期A股受到內外短期因素的擾動而持續下跌：海外股市波動增大、海外地緣衝突加劇、國內散發疫情增多、春節前日曆效應等。我們認為短期擾動不改A股中長期向好趨勢。1）資料分析：無論是橫向對比股債收益率、還是縱向計算股權風險溢價的分位數、或者計算春節前後的歷史日曆效應統計規律，均顯示A股當前價效比高、節後大概率迎來修復；2）邏輯推演：穩增長政策加碼之下，A股有望逐步迎來估值底、情緒底、盈利底，下半年A股盈利增速有望逐季回升、進一步支撐A股趨勢性修復。3）結構根基：中國巨集觀、中觀、微觀三大層面的轉型支援A股中長期慢牛趨勢。

資料支撐：橫向對比、縱向對比、日曆效應均顯示A股當前價效比高

A股當前價效比高：1）縱向對比——目前上證指數的股權風險溢價位於10年以來71%分位數，下降到2016年初熔斷和2018年股災後的位置；2）橫向對比——股債價效比（股息率-10Y國債收益率）的位置已經到2010年以來93%分位數，股價效比高；3）歷史日曆效應規律——年前兩週歷來全A風險偏好均較為謹慎，長假前投資者傾向於落袋為安以規避海外市場不確定性，2010至2021期間全A在元旦-春節間上漲概率僅為42%，平均收益率為-1.1%，但節後至兩會A股風險偏好中樞大概率上移，2010至2021此階段內全A上漲概率上升至73%，平均收益率上升至3.0%。

邏輯推演：穩增長政策之下，A股有望逐步迎來估值底、情緒底、盈利底

市場對國內巨集觀政策變化的反應往往有“拐點、幅度、有效性”三個大階段（含五個小階段）：1）政策預期出現拐點、行情修復→擔心政策幅度有限、行情調整；2）政策幅度逐步增大、行情修復→政策有效性難觀測、行情調整；3）政策有效性顯現、行情趨勢性修復。政策“拐點、幅度、有效性”對應A股“政策底、情緒底、盈利底”三階段，近期A股調整可能源於投資者對穩增長的政策幅度和政策有效性的過度擔憂，而我們認為隨著節後穩增長政策力度的增大，A股估值有望回暖；根據我們的盈利預測，下半年A股盈利增速有望逐季回升，進一步支撐A股趨勢性修復。

結構根基：三大轉型支援A股中長期慢牛趨勢

2013年以來，中國經濟從巨集觀到中觀到微觀的轉型在持續發生；2020年以來，中國經濟三個層面的轉型在加速進行，經濟發展質量、經濟發展可持續性顯著改善。巨集觀和中觀層面——中國經濟結構轉型、高附加值產業佔比提升，微觀層面——中國企業要素轉型、技術創新成作為核心要素為中國企業全球競爭力奠定基礎，市場層面——中國居民資產配置轉型、從房地產轉向權益資產的趨勢在顯著發生。我們認為三大轉型意味著中國無風險收益率中樞的中長期下移、中國企業盈利能力和資產負債表的中長期改善，從而支援A股中長期慢牛趨勢。

風險提示： 疫苗對病毒新變種有效性存疑；國內貨幣政策寬鬆程度不及預期。