VC投資駛入深水區

2022年是我進入VC風險投資領域的第十一年。很榮幸作為風險投資人中的一分子，見證了過去十年中國本土一級投資市場的發展歷程。

回顧過去十年，中國一級私募股權投資市場經歷了從全民PE（創業板的開閘），到狂熱的全民天使投資（萬眾創業的熱潮），再到後來整個中國本土私募股權市場集體進入了資本寒冬；2020年突如其來的一場疫情反而讓一級資本市場有了重新思考的機會。

我們都曾經歷過最困難的時刻；周國平說，人生有千種滋味，但品嚐到最後，就只剩無奈；我們需要坦然於無奈，無奈也就成了一種境界；我們坦然面對困難，困難總會迎刃而解。

還有一週就迎來虎年春節，站在2022年的開端起點展望未來，我能明顯感覺到一級私募股權投資市場開始迎來複蘇。

在後疫情時代，未來新十年的投資序幕正在緩緩開啟。當下的私募股權市場跟過去十年相比，變得更加成熟和有序，也展現了新的特點。

首先私募股權市場的LP，在經歷了過去十年的洗禮後，對於一級股權投資市場或者風險投資本身有了更深刻的理解，投資理念也隨著資本市場新政策的出臺發生了轉變。

當下一級市場和二級市場的估值差距在縮小，單純依靠IPO就獲取套利的投資策略也逐漸失效；LP更關注資產的長期投資價值，他們對股權投資變得更有耐心；相比於賬面價值（IRR），他們更關注基金的現金退出回報（DPI）。

LP對於一級私募股權市場變得更加理性，他們逐漸把一級私募市場看作是資產配置的一個重要方向，自己配置的資金金額跟自身的風險承受能力也逐漸匹配，不再抱有動輒幾十倍、上百倍投資回報的衝動幻象。

隨著LP群體的逐漸成熟， LP群體也慢慢從個人上升為機構化；市場化的FOF和引導基金逐步成為LP的主力 。我們也看到越來越多的個人LP，由於風險匹配的問題，正慢慢淡出私募股權市場。

與此同時， 家族辦公室（Family Office）這個群體正在蓬勃發展 。作為連線LP和GP（基金管理人）重要的中間橋樑，家族辦公室（Family Office）正變得越來越重要。

坦白說，當下中國本土的家族辦公室跟國外的家辦相比，還是有著比較大的差距；很多國內的家辦其實是理財顧問的升級版，他們對於資產配置沒有最終決策權，同時對於底層資產的篩選和配置還是缺乏專業性，更多扮演的是中介者的角色，我們常壘資本在過去兩年的實踐中也踩過一些坑，但幸好還沒有走太多彎路。

不過隨著時間的推移，我相信中國家族辦公室這個群體會變得越來越成熟。另外，家族辦公室從LP角色過渡到直投，甚至是自己做GP，在今天這個時點依然面臨著巨大的挑戰。

如果把投資比喻成游泳，二級股票投資相當於在海邊游泳，沙灘會形成由淺到深的緩坡，如果你感覺水深了，還可以回頭走上岸；一級市場投資更像是坐著快艇來到深海區，當你伸腳準備下海的時候，你只會面臨兩種結果：要麼在波濤洶湧中徜徉，要麼墜入海底，生命戛然而止。一級市場股權投資是一個沒有中間狀態的遊戲，這個遊戲對玩家的要求極高，而且需要不斷地反覆出手實踐。所以做GP直投是一件專業性極高的事情，家辦如果想順利轉型，一定要找到專業的玩家團隊帶你一起出海，否則都是資金的揮霍。

其次，作為私募股權市場重要的參與者—GP（基金管理人）也有了新的特徵，如今GP已進入VC 3.0時代。相比於前兩代GP管理人， 新的GP更加聚焦細分賽道 ， 他們不再一味追求管理規模，更注重投資效率和產業賦能。 在具體投資策略上，低成本廣撒網的策略慢慢失效，3.0時代的GP通常會深度瞭解一個產業，在認可的專案上持續下重注，這樣的策略反而為LP帶來了更豐厚的回報。

我們同時也看到，在當下比較火熱的投資賽道，比如半導體、醫療、企業服務（軟體技術）和新消費等，都湧現了一批非常有代表性的黑馬GP，這些GP越來越受到專業機構型LP和家族辦公室的青睞，當然這些優秀的GP也是我們學習的物件，作為同行好友，我們也保持著高頻次的交流。

在投資日益內卷的今天，行業的變化和資訊流通的速度都會變得更快，3.0時代的GP管理人更多地體現出了團隊的協同力量。不同於上兩代GP管理人有著強烈的個人主義色彩，新一代的GP無論在創始團隊股權分配、細分賽道優質專案的挖掘、募資渠道的管理方面都體現出了更強的團隊力量，這使得在募、投、管、退等環節的執行效率更高，市場競爭力也變得更強。

另一方面，我們也看到當下中國的熱錢， 越來越集中湧向頭部的GP管理人， 這讓很多頭部以下的GP管理人募資變得越來越難，我們看到一些曾經知名的本土GP管理人在過去幾年漸漸淡出投資的舞臺。與此同時，一批彈藥充足的CVC戰略投資人，正陸續跑步進入私募股權投資的戰場，他們在資金的儲備和行業的專業性方面都有著得天獨厚的優勢，這對於新一代的VC管理人也提出了更高的挑戰。

作為3.0時代的新一代GP管理人，除了在投資方向上更專業、更聚焦以外，還需要不斷創新，擁抱新的變革。

新的GP管理人想要不斷向上突破，一定要勇於嘗試新的變化。這就好比是一場馬拉松賽跑，頭部的選手已經遙遙領先，作為後來者，在體力和爆發力相差不大的情況下，如果還是按照前人的配速去奔跑，一定是落在後面無法超越的；想要縮小差距就一定要走出常人未走過的道路。比如VC在中國已經出現了二十幾年，內部的組織結構和激勵機制一直沒有發生大的變化，內卷也越來越嚴重。

我們作為VC投資人總說要投資具有顛覆性的創新專案，但回顧我們這個行業本身，卻一直沒有大的創新突破。未來十年，我相信VC這個領域也會出現新的變化，一種更靈活，更有效，更開放地組織形式將會成為首要的突破點；GP管理人之間也會變得更加包容和開放，行業高質量的資訊也會以更加高效的方式進行加工和傳遞，而不是現在我們看到的，雖然各類媒體資訊爆炸，小道訊息遍佈，但其實都在傳遞著各種焦慮和內卷。

眼下，新的變化正在悄無聲息的發生。最後從產業上來看，當下美元VC投資人和人民幣VC投資人走到了各自的岔路口，前者更追求顛覆性地改變創新，後者更注重商業化的變現和上市退出。

兩種思維方式並無好壞之分，但映射出了各自背後的價值觀和信仰；模式類創新和技術類創新本就是創新過程中不同層次的補充，如果以一刀切的極端方式來看待創新，必將走到投資的死衚衕，最終時間會驗證一切。

根據我們過往的觀察，無論經濟好壞，每年都會有一批固定數量的優質企業出現。放眼整個一級私募股權投資市場，VC投資看的是賠率；看準一個賽道就要連續射擊。一個優秀的VC投資者應該是這樣的狀態：當你連續扔出十把飛刀，你大概能確定有兩把會回來，但你不用猜到具體是哪兩把。

而對於市場中的PE投資人來說，投資看的是勝率；一個優秀的PE投資人所做的所有努力都是在降低專案投資失敗的概率。因此，只要選好正確的投資策略，不同階段的投資人都會獲得屬於自己的回報。

正如一位投資前輩所說，流水不爭先，爭得是滔滔不絕。一筆優秀的投資背後除了專業，還需要大家的耐心。

新的一年常壘資本仍然聚焦在軟體驅動的科技創新，我們更相信軟體定義的世界，因此雲化、大資料、智慧 自動化 、物聯網都是與我們相關的關鍵詞；隨著中國人口出生率和勞動力的結構不斷調整，我們希望投資的企業能夠逐步解放不必要的勞動力，通過技術進步最終提高人類的生產效率。

2022年常壘資本會探索更多的創新，嘗試全新的突破。