諾獎得主薩金特:美國通貨膨脹不會是暫時性的

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文 |《財經》記者 唐郡

編輯 |張威 袁滿

“在美國,大家常把抗擊疫情比喻成‘第三次世界大戰’,我們發現,在過去的三次世界大戰期間,美國的財政和貨幣政策具有一些相似之處。”

7月30日,美國諾貝爾經濟學獎得主托馬斯·薩金特(Thomas J. Sargent)在“2022青島·中國財富論壇”上分享了他對美國正在經歷的通貨膨脹的一些看法。薩金特認為,第一次世界大戰(下稱“一戰”)和第二次世界大戰(下稱“二戰”)結束後,美國都曾出現嚴重的通貨膨脹,而本次通貨膨脹也不會是暫時性的。

薩金特表示,本次抗擊疫情的“戰爭”與一戰、二戰具有三大共同特徵:一是在全世界範圍內造成負面衝擊;二是均出現了勞動力供應衝擊,前兩次世界大戰期間,大量勞動力因打仗而退出勞動力市場,而疫情期間的封控措施也讓很多勞動力主動退出了勞動力市場;三是政府對國內和國際的旅行、貿易活動都採取了很多限制措施。

從公共部門的情況來看,一戰、二戰和疫情期間,美國聯邦政府支出都出現飆升,而支出的資金來源包括增加税收、發債和印鈔。一戰期間,税收貢獻了政府支出的20%,發債貢獻了70%以上資金;二戰期間,税收貢獻了30%,發債和印鈔合計貢獻了70%。疫情期間,税收貢獻度微乎其微,政府支出主要來自發債和印鈔,而大部分聯邦政府發行的債券都由美聯儲購買。

大量發債和印鈔讓消費者價格指數(CPI)快速上升。薩金特指出,在一戰和二戰期間,由於價格管制,CPI並未出現大幅上升,但戰爭期末和戰後,價格開始快速上漲,一戰後的價格上漲一直持續到大蕭條時期(1930年代)。與之相似,疫情爆發後到2021年4月,CPI並未大幅上升,而2022年6月的數據較此前出現了較為明顯的上升。

“2020年12月到2022年6月,美國CPI走勢與一戰和二戰期間的軌跡是一樣的。”薩金特表示,這解釋了為什麼美國現在通貨膨脹並不像2021年春天,美聯儲和拜登總統的經濟顧問委員會期待的那樣是過渡性的。

以下為薩金特演講實錄:

我是托馬斯·薩金特,我是經濟學家。今天很榮幸能夠參加此次會議,但是我是在線的,希望我下一次能來到中國。我今天要談一談我的視角,如何來看待美國經濟和通貨膨脹的情況。特別是美聯儲現在它所作出的一些決策,我的觀點可能會有點不一樣,所以我今天給大家放一下PPT。

如果我要給它取一個標題是《美國通貨膨脹與美聯儲現狀》。非常高興今天能夠在這個論壇上講我的觀點。在2021年春天的時候,差不多一年多前,美國已經開始出現通貨膨脹了,當時美聯儲對此進行了解釋。美聯儲和美國的一些經濟學家認為,雖然通貨膨脹挺高,但是臨時的,或者是過渡期的。這是拜登總統經濟顧問委員會發的推文,這裏説:在接下來的幾個月,我們能看到通貨膨脹會增長一些,主要是因為三個臨時的因素,其中包括基數效應、供應鏈衝擊、前期需求抑制等等,但是我們期待這三個因素是過渡期的,它們的衝擊隨着經濟從疫情中恢復而消失。他認為通脹的長期軌跡將在很大程度上取決於人們的通脹預期。同樣是去年4月,美聯儲説通貨膨脹是在上漲,但它主要是由過渡性因素造成的。但是去年春天的時候還發生了其他的事情,我現在説一下,是2021年春天,我們發現財政支出的大量增長。2021年3月份,作為美國反疫情這樣一部分,拜登總統簽署了1.9萬億美元的美國救援計劃,來在聯邦層面抗擊新冠。這還不包括之前特朗普總統簽署的救援計劃。所以,我覺得這個也是應該我們關注的。

我現在是採取一個與美聯儲不同的觀點,是我個人的觀點,你可以把它看做一個通貨膨脹的財務方面的理論。這種觀點認為通貨膨脹是不會受到美聯儲的控制的。我的朋友喬治·霍爾(George J. Hall)和我最近在期刊中發表的文章,叫《三次世界大戰,財政政策和貨幣政策帶來的結果》(《Three World Wars: Fiscal-Monetary Consequences

》)。

我們談到,“第三次世界大戰”,就是我們看抗擊疫情的戰爭,這是在美國人們經常做的一個比喻。這裏我會給大家展示一些數據,還有一些圖片。央行,還有財政部,它們是相互依賴的,實際上央行它並不是完全獨立的,央行可以幫助財政當局來增加通脹税,這樣的通脹税可以減少政府債務。這是我要給大家去講的,大家看看結果。我和我的同事喬治·霍爾所做的工作就是去看一下模式。我們發現在貨幣政策和財政政策方面,在美國,在過去的一百多年當中所抗擊的三次世界大戰當中有一些相似性,包括一戰和二戰,大家知道一戰和二戰是真正的軍事戰爭,還有針對新冠疫情的財政戰爭。

這三次世界大戰哪些共同點呢?首先,都是存在着負面的世界範圍內的衝擊。不僅僅是在美國出現這樣的衝擊,新冠肺炎疫情造成了世界各地的衝擊,同時出現了勞動力供應的衝擊,在戰爭期間為什麼會出現這樣的勞動力供應的衝擊呢?因為很多的年輕人他們不會在工廠工作,不會在服務業工作,他們會成為軍人去打仗,在兩次世界大戰當中,都出現了這樣的勞動力緊缺的情況,在新冠肺炎期間有很多的工廠都封控了,很多勞動力都從勞動力大軍當中撤出。同時,政府對國內和國際的出行、貿易都採取了一些限制措施。

大家看看圖表,藍色的這條線,這是總的人口的百分比,是從1900年到去年,還有到今年,藍色的這條線是軍事上服役的人數,在一戰人數大幅度上升,二戰期間人數激增。後來,軍事人口占總人口的比例是不斷下降,紅色的這條線是買了失業保險的失業人士,大家看看這些失業人數在抗擊疫情期間是大幅度在上升,這是對勞動力的一個巨大的衝擊。所以大家看到這三次戰爭當中都出現了這樣對勞動力的衝擊。

還有哪些模式呢?公共部門,大家看看這些圖表,在一戰、二戰期間和抗擊疫情期間,政府支出都在飆升,這些政府支出的飆升,它的資金來自於哪裏呢?不是説來增加税收,來提供資金,主要是去發行一些利率債,印鈔。在一戰和二戰之後,税收收入仍然是上升的,政府在那個時候多年都還保持財政盈餘。一戰和二戰的資金都是來自於聯邦支出,在一戰和二戰之後,聯邦支出佔GDP的比例永久性上升了。

還有另外一點,美聯儲支持了聯邦債券的價格,而且進行了擴表。大家看看這個圖表,這個圖表我們可以花幾個小時來探討,藍色的這條線,這些是美國財政支出佔GDP的一個比例,這個圖表是從1900年一直到現在的情況。大家會注意到,這裏真的是披露了太多的信息,藍色的線是支出,紅色的線是税收的收入,如果大家注意到在一戰期間,支出上升了,税收收入也上升,但是沒有支出上升那麼快,在一戰之後支出下降,沒有達到戰前水平,税收收入也下降了。但是那個時候,税收收入紅色的這條線還是高於藍色線,就是支出那條線,因為那個時候必須要提高税收收入,償還政府在戰爭期間發行的債權,後來這裏出現美國大蕭條,後來出現了二戰,政府支出大幅度上升,税收收入也上升了,但是上升沒有支出那麼快。我們再看看疫情期間這場戰爭,藍色大幅度飆升,但税收收入上升並沒有那麼大,這樣一個情況的結果就是政府發行了太多的債務。這條線,這個圖表是從1900年一直到現在的情況,它是展示出了累計的債務,即美國政府累計發行的債務。在一戰期間大幅度上升,戰後下降,這是發行的債券佔GDP之比,後來在二戰期間又大幅度上升。後來這裏是金融危機,這裏又出現大幅度的上升,大家看看這是抗擊疫情的戰爭,也最後這一次戰爭,抗擊疫情之戰。

這個圖表真的是特別有意思,還有亞洲的一些人,他們也覺得這個圖表特別有意思,為什麼呢?大家看看淺藍色線,是美國公民持有的美國政府債,橙色線是外國投資者持有的美國的債券。在20世紀早期的時候,外國投資者持有的美國債券不多,但是現在持有的債券特別多。在過去的一年當中,大家可能會發現,這是政府債務佔GDP之比,實際上它下降了,在最開始新冠肺炎爆發的時候,是大幅度上升,但是從去年夏天開始,政府債務佔GDP之比開始下降,為什麼呢?它的答案就是出現了通脹,所以債務佔GDP之比這個比例下降了。

大家看看這個圖表,我後面會給大家分享幻燈片。這裏是戰爭期間和結束的時候,持有的美國政府債的這些機構還有人,是什麼機構購買了美國的政府債?美聯儲,美聯儲持有的美國債券的數量超過了任何其他的持有者,基本上説美聯儲就是在印錢在購買美國為了應對戰爭發行的債券。很多的經濟學家和會計們他們都願意去看資產負債表,這是過去20年間美國的資產負債表。大家在圖片中會看到,這些是美聯儲的資產和負債,這塊是疫情開始的時候,大家會發現政府債大幅度上升,大部分的這些美國政府債都是被美聯儲所購買了。這裏是美聯儲的資產和負債,都上升了,它的負債主要是包括銀行的存款、基礎貨幣、還有現金等等,由於抗擊新冠肺炎疫情的戰爭,美聯儲林楚負債大幅度上升。在2008年金融危機期間,美聯儲的負債也大幅度上升。但是從疫情爆發以來,負債上升比例是更高了,是飆升了。這裏是私人投資者他們所持有的美國國債佔GDP之比,大家會發現,在一戰期間,大幅度上升,二戰期間也是飆升。在抗擊疫情戰爭最開始也是飆升,但是在過去一年當中佔比下降了。私人投資者持有的美國國債下降了,它為什麼下降了呢?是什麼原因造成的呢?我的朋友喬治·霍爾所做的工作就是,我們對它們進行了解析,我們去看看在戰爭期間,實際上的支出,他們的錢來自於哪裏,我們做了一些計算。後來,就出現了這樣一個圖表,最核心的問題是如果你去看看抗擊疫情的戰爭,它的錢來自於哪裏,資金來自於哪裏,一小部分的錢是來自税收收入,還有大部分的資金來源是來自於發行更多的政府債,政府債大幅度上升去支持抗擊疫情的戰爭,同時還有大量的印錢。

如果我們問這樣的一個問題,美國是如何為三次戰爭提供資金的呢?這些錢都來自於哪裏呢?基本上來説,只有三種方式,政府可以為它的支出提供資金,它可以去提高税收的收入,可以去發行債券,或者去印錢。在一戰期間,税收貢獻了20%,購買的錢也就是説發行的債大概是70%,沒有進行太多的印錢。在二戰期間,税收收入佔1/3,發行了大量的債券,在抗擊疫情期間,對於這場戰爭我們在税收收入方面和其他兩次戰爭相比,税收收入少得多,主要是發行債券和印錢,大部分的聯邦政府發行的債券都是由美聯儲所購買的。這是抗擊疫情期間出現的狀況。接下來會發生什麼呢?我給大家分享另外的一個視角。

這裏我是看了一下對數,是看了消費者價格指數CPI,在一戰、二戰之間和之後,CPI發生的狀況。我是對這個時間線進行了調整,我是調整了它的時間,這樣把一戰和二戰重合起來,先看戰爭開始的時候,大家會注意到,一戰和二戰期間,價格並沒有大幅度上升,最開始CPI沒有大幅度上升,因為那時候可能會有價格管控。後來,到戰爭接近尾聲和戰爭結束的時候,價格上升了。大家看看多年來它的變化,一直上升,一直到大蕭條。這個上升真的是大幅度的上升,因為這裏看的是對數,這是一戰和二戰期間和之後的狀況。

接下來,我們很自然而然會問到這樣一個問題,在抗擊疫情期間和之後會發生什麼狀況呢?實際上這裏是持續20年的時間,你看看在抗擊疫情戰爭20年之後,會出現什麼樣的狀況?我為什麼會做這樣的比較呢?我做這樣的比較是因為一戰二戰和抗擊疫情的戰爭,這三次戰爭之間是存在着很高的相似性的。它們在財政上的影響,還有表現,都是有很大的相似性。所以我們看一下,比較一下,藍色線是2021年4月份那個時候,我們是繪製了抗擊疫情戰爭即2021年4月份的時候的價格,這個價格和其他兩次戰爭一樣是稍微上升,看看12月份的情況,從這個時候開始,美聯儲説也許我們這個通脹並不是轉瞬即逝的。價格上升了,和一戰二戰期間是一樣的,每個月我和我的朋友喬治都會更新這個表格。

是2022年的6月,大家看到和剛才那張圖一比,2020年12月和今年6月一比,能看到就和一戰二戰的軌跡一樣,所以在未來會發生什麼事情呢?這幾張圖,它是關於美國的通貨膨脹和全世界範圍內一定程度的通貨膨脹。所以還會繼續發展下去嗎?如果是的話,在這個價格方面的增長能夠解釋,為什麼在過去一年間,美債已經下降了,因為我們已經通貨膨脹了,美國欠的債就等於少了。

最後,對全世界持有美債的這些人,如果大家看一看一戰後和二戰後的持有美債的發展,大家看到美國國債持有者的收益是非常差的。這是一戰後和二戰後的,這個藍線是新冠(期間),大家能夠看到。

好,這些圖就是從我個人角度,從另外一個視角,來分析美國的通貨膨脹,也就是解釋了為什麼美國現在通貨膨脹並不像去年春天的時候,美聯儲和拜登總統的經濟顧問委員會期待的那樣是過渡性的,因為我們現在出現了不同的因素。通過我剛才相比較這三次世界大戰,我們能看到這三次世界大戰,起碼目前的軌跡是一樣的。所以最後,感謝大家給我這個機會來介紹我的觀點,謝謝,再見。