當下小米的幾個看空邏輯,瑕疵很大

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文 |  陳成 姚莎

編輯 |  慕沐 付曉玲  閔知

資料支援 | 洞見資料研究院

11月23日,小米Q3財報釋出:

營收實現780.6億,同比增長8.2%,但環比下跌11.1%;同時經調整淨利潤51.8億,同比增長25.4%,但環比下跌18.1%。

業績增速遠“不及預期”,雪球的小米股票評論區裡“炸了鍋”。

小米已經成小米粥。”

“看來只能等被收購才能漲起來了。”

“價效比開啟的市場,也會 被價效比打敗。”

......

市場對小米的擔憂,表面上看是對本季度營收利潤環比雙降的焦慮,但深層次或許有著,在如今的市場環境下,怕公司的長期價值受到影響的不安。

事實真的這樣嗎?我們認為市場上,至少有幾個邏輯是經不起推敲的、有瑕疵的,具體來說:

1、產品週期空檔、缺芯等經營節奏問題,導致小米Q3業績表現弱勢,而Q4即將迎來放量期;

2、Q3正值小米快速規模拓店期,導致成本費用先行,而收入需要一定時間;

3、榮耀目前存在補償性報復消費現象,有繁榮泡沫嫌疑,後面持續性存疑;

因此,可能小米當下的低景氣度是暫時性的。

本文將通過拆解Q3財報,嚴肅研究,還原小米業績真相。

Q3趕上產品“弱勢”週期

拆解小米的營收結構可以發現,其Q3的營收同比增速明顯下滑,是受“老本行”手機業務的拖累。

不過,這不是小米的經營出了什麼問題,而是手機行業兩個共性因素——產品週期以及缺“芯”導致的結果。

消費電子行業的產品週期是指:手機爆款新品的釋出往往會帶動銷量短期的上漲,整體銷量會呈現季節性波動。

以蘋果為例,每年Q3,蘋果會在釋出新款的同時促銷老款,帶動季度銷量大幅增長。反映在資料上,Q3、Q4的出貨量明顯高於Q1、Q2。

也就是說,Q3、Q4是蘋果手機產品週期的強勢期,Q1、Q2相對是弱勢期。

小米的銷量也存在這樣的季節性波動。如下圖,其出貨量的強勢期普遍在Q1、Q2(2020年受疫情影響除外,下文同樣不以2020年資料為參考)。

但與蘋果不同的是,小米的產品體系相對複雜,小米的數字系列、紅米K系列、紅米Note系列,都承擔著銷量任務;同時,不同機型釋出的時間也不集中。

比如,小米數字系列在前一年的十二月底,紅米品牌的K系列在二月底,NOTE系列分別在618、雙11釋出兩次。

如此一來,Q3就成為其產品週期上相對的空檔期,2021年的情況尤其如此。

這導致的結果就是,小米在Q3的營收表現相對弱勢,同比增長處於相對低位。

遭遇內部週期問題之餘,巨集觀層面的晶片供應緊張,也一定程度讓小米受到掣肘。

我們在《蔚來深陷“優勢牢籠”》一文中論述過,7-8月是業內晶片供給最緊張的階段。那麼,手機、汽車、計算機等晶片下游領域,自然都難言輕鬆。

而手機領域,在5G手機換機潮下,不僅晶片數較4G手機翻番,而且高階5G手機要求的高質量晶片的競爭,也更為激烈。

雖說小米有晶片供應鏈方面的優勢,但本季度在緊張局面下,供給上也很難不受影響。

而這些因素的疊加,最終導致了營收下滑的結果。

不過,總體來說這些都屬於短期因素,伴隨新產品的釋出以及晶片供應的緩解,困境反轉似乎不是大問題。

據彭博社報導,高通CEO安蒙11月13日,在日本樂天集團的活動上表示: 全球半導體晶片短缺問題,將在2022年初期,就可以開始脫離這個危機。

顯然,市場只看到小米營收方面的慘淡表現,線性外推,卻忽略了企業客觀經營節奏——產品週期和巨集觀環境,瑕疵很明顯。

門店擴張爬坡,影響盈利水平

Q3淨利潤環比下跌18.1%,引發了市場對小米賺錢能力的擔憂。但問題並不在賺錢上,而在花錢上。

長期以來,線下渠道都是小米的短板。如下圖,小米線上下營收佔比和門店數上,與其他手機廠商均有較大差距。

為了彌補短板,2017年雷軍就曾提出“未來三年落地1000家小米之家”的目標,發力線下。

2020年4月,小米重新啟動線下探索,用“高返點+無庫存風險+AIoT產品引流”方式,提高回報率,來吸引經銷商加盟。

藉助這種極具吸引力的模式,2021年以來,小米線下門店的擴張速度明顯加快,截至10月底,公司的線下渠道已達10000家。

但快速拓店必然帶來成本與費用的明顯提升,進而影響利情況。

這是因為,線下零售門店從新店落地到成熟經營,需要經歷一段高投入低收入的養店週期。

以連鎖餐飲店為例,新開一家餐廳,需要在店鋪裝修、裝置採買、招聘員工等方面進行投入,還需要廣告、優惠套餐等促銷手段來引流。這一階段,由於沒有積累起穩定的客源及口碑,新員工尚未熟悉業務,新店的收入較少且不穩定。

而當連鎖品牌飛速擴張,一時間幾百上千家門店都處於養店階段,整體坪效(坪效=銷售額÷門店營業面積)就會被拉低,進而影響整體利水平。 反映到財報資料上,就是毛利、淨利出現下滑。

小米之家的擴張也是同樣的道理。而據小米高階副總裁盧偉冰,在2021投資者日活動紀要中表示: 零售門店存在成熟週期,養店過程需要10-12個月。

不過,快速擴店影響下的淨利潤下滑,通常是階段性的,只要擴店模型優質且可持續,渡過爬坡期,迎來業績大增不是問題。

那麼,小米的新線下店模型是否抗打呢?

上述說過,2017年小米就曾試圖發展線下市場。但因為渠道的利潤過低,以及售後服務不完善等問題,遺憾收場。

新的小米門店模型,似乎吸取過往經驗,做了兩個針對性改進:

一方面,以週轉換毛利、提高ROI,讓渠道商願意賣。

小米之家的貨品平均週轉期為3周,高於其他手機廠商1-2個月的渠道週轉時間。高週轉率下,2021年上半年,小米渠道夥伴平均ROI(投資回報率)達到30%+。

ROI提高了,渠道商的開店積極性也就提了上來。小米2021Q3業績報告會提到: 每一家合作伙伴的開店數量是在持續上升的……很多合作伙伴開了5家甚至更多。

另一方面,建立近1000家銷服一體門店,覆蓋全國324座城市、591個區/縣/鎮,包括下沉偏遠地區,以完善服務,影響消費者的購買選擇。

兩大問題得以改善下,小米的線下渠道拓展有了突破性進展。

如今小米之家已達1萬家,盧偉冰表示,計劃在未來的2-3年內,將開到3萬家門店。

綜上來看,線下渠道的擴張爬坡,短期內影響了小米的盈利表現。但運營佈局本身有著長期價值,未來隨著大批線下門店陸續進入成熟期,線下渠道有望成為小米新的增長驅動。

而市場,卻只看到其利潤短期受到影響、營收增長似乎不理想,完全忽視線下連鎖的“養店”過程。

榮耀“泡沫”期,難以持續

最近半年以來,手機行業內最重磅的事情便是榮耀的重組復出。

年初中國區市場份額一度縮水至3%的榮耀,據市場研究機構Canalys資料,在2021Q3的手機出貨量達1420萬部,市佔率上升到18%,超越小米位列第三。

針對榮耀增長迅猛的原因,Counterpoint的報告指出: 榮耀背靠30多家分銷商和零售商作為股東,迅速恢復了線下和線上渠道的銷售,中高階5G手機榮耀50系列和4G手機榮耀20,都快速成為暢銷產品。

這讓市場不禁質疑,榮耀是否會就此取代小米的地位?對此,我們從手機銷售“三板斧”供給、消費、渠道上,進行一一分析。

就供應端說,榮耀Q3的迅速增長,很大程度上要歸功於爆款產品榮耀50。

年初的事件之後,部分消費者的換機節奏被打亂,很多具有品牌忠誠度的華為和榮耀使用者,為此延遲了換機時間。

據業內人士表示:比如P20、P30的使用者,今年應該要換機了,但是3、4月份可能沒有什麼機型可換。

而7月推出的榮耀50,正好滿足了這部分使用者的換機需求。藉著榮耀50這波爆款產品,榮耀在Q3剛好處於強勢大賣階段。

資料顯示,6月25日-7月11日,榮耀50連續17天斬獲京東、天貓平臺2500-4000元價位段銷量冠軍。

但爆款不常有,同時爆款產品是有生命週期的,隨著時間的推移,以及其他品牌新機型推出的分流,都會使其後續的市場表現逐漸下滑。

基於此,榮耀之後的持續性如何,還需後續機型的市場表現來驗證。

從消費端來看,目前購買榮耀產品的消費者中,有相當一部分帶著支援國貨的消費情緒。

這樣的情緒,是基於消費者觀念裡,榮耀等於華為的品牌認知,以及對華為一流產品力的信任。

但事實上,榮耀已經獨立,而如今的榮耀是否能完全繼承華為的實力,目前還存疑。

可以看到,一些年初支援榮耀V40的消費者,已經大呼後悔;而賣得很好的榮耀50,也有消費者反映,其產品力表現一般。

由此來看,情緒性的消費,在沒有足夠產品力的支撐時,只能是短期的狂熱,很難有持續性。

換句話說,榮耀Q3的表現,是積蓄了一年多的產品研發取得的,更是消費者長期“購買華為”而買不到的情形下,產生的一種補償性、報復性消費。 這顯然不具備持續性

至於渠道上,上述提到過,榮耀的增長迅猛,很大程度上依靠的是線下渠道。

據榮耀CEO趙明透露: 截至8月底,榮耀體驗店數量比年初增長68%;同時線下渠道銷售佔比超過7成。

與之相比,小米雖也在大力鋪排線下,但其主戰場還是在線上,線下銷售營收佔比僅為30%-40%。兩者在渠道上的交集不大。

綜上來看,促使榮耀Q3迅猛發展的消費端需求和產品供給,都有著短期效應、長期存在不確定性的表現,而出貨渠道上,榮耀更是和小米側重點不同。這很難支撐榮耀對小米的長期“威脅論”。

2021Q3小米業績表現不盡人意,引發市場對其長期發展的擔憂。

而拆解可以發現,巨集觀層面的晶片短缺、產品處於週期弱勢期,渠道建設所處的前期投入階段等,是分別導致營收利潤環比雙下滑的主因。

但這些因素要麼是短期效應,要麼長期建設需要,對業績的影響只是季度性預期差。而業務上的榮耀威脅論,也缺乏現實支撐。